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Bankenrettung in der Praxis
1.Oktober 2008 | Kategorie: Börse
Im 1. Teil seines Artikel in den Daily News hat sich der US-Value Investor Whitney Tilson positiv zu der geplanten Bankenrettung durch die US-Regierung ausgesprochen und argumentierte, dass diese Vorgehensweise praktisch für alle Beteiligten eine Win-Win-Situation darstelle. In der Folge geht Tilson darauf ein, wie die Umsetzung des noch zu beschließenden Rettungspaketes in der Praxis funktioniert.
Den Ausgangspunkt bilden die notleidenden Hypotheken und hypothekarisch gesicherten Wertpapiere, deren Marktpreise momentan unter starkem Druck stehen und die als Hauptverursacher der gegenwärtigen Krise zu bezeichnen sind. Whitney Tilson ruft ungeachtet ihres signifikanten Werteverfalls in Erinnerung, dass es sich um sogenannte Ersthypotheken handelt, die durch reale Immobilien gesichert sind. Somit ist diesen Hypotheken richtigerweise auch ein bestimmter Wert zuzuordnen, den ein umfassend informierte Anleger seinem Portfolio hinzufügen könnte. Für das folgende Beispiel geht Tilson von einem aufzukaufenden Hypothekenpaket aus, das in einigen Jahren einen Wert von 5 Mrd. $ aufweist.
Innerhalb eines Musterbeispiels betrachtet Whitney Tilson einen privaten Investmentfonds, der mindestens eine Rendite von 20% p.A. fordert, um das Risiko eines solch illiquiden und riskanten Hypothekenpaketes auf sich zu nehmen. Der Investmentfonds wäre wegen seiner Renditeerwartung im Moment lediglich zur Zahlung von 2 Mrd. $ bereit, sofern sich der den Hypotheken unterstellte Wert von 5 Mrd. $ in einem Zeitraum von fünf Jahren einstellt.
Nach Einschätzung Tilsons sind die tatsächlichen Umstände aber noch um einiges schlimmer, da es unter den heutigen Rahmenbedingungen fraglich erscheint, ob jeder Investor einen Betrag von 2 Mrd $ zu zahlen bereit wäre. Whitney Tilson spricht in diesem Zusammenhang die kürzlich von Washington Mutual durch JPMorgan übernommenen Hypotheken mit einem geschätzten Wert von 42,9 Mrd. $ an, die möglicherweise zusätzlich und zu Dumpingpreisen auf den Markt kommen könnten (die Washington Mutual Hypotheken stellen nur einen kleinen Teil der notleidenden Hypotheken dar).
Weshalb sollte also heute Jemand einen Betrag von 2 Mrd. $ bezahlen, wenn die Preise in einem Monat vielleicht bei 1,5 Mrd. $ und einen weiteren Monat später bei nur noch 1 Mrd. $ liegen? Aus diesem Grund würde ein Verkauf der Hypotheken in dem zur Zeit illiquiden und von Panik ergriffenen Marktumfeld zu einer Preisfestsetzung führen, die schließlich weit unter den genannten 2 Mrd. $ anzusiedeln wäre.
In Tilsons zweitem Musterbeispiel tritt die US-Regierung als Käufer der notleidenden Hypotheken auf. Aufgrund ihrer niedrigen Kapitalkosten und dem Umstand, dass die Regierung nicht auf das Erzielen außerordentlich großer Gewinne angewiesen ist, beträgt die angenommene Renditeerwartung in diesem Fall nur 8% p.A.. Um diese 8% Rendite zu erwirtschaften, kann die Regierung für das gleiche Paket notleidender Hypotheken einen Betrag von 3,4 Mrd. $ bezahlen, also mindestens 70% mehr als ein privater Käufer und vielleicht doppelt so viel wie der aktuelle Marktpreis. Darüber hinaus muss sich die US-Regierung wegen ihrer Zugriffsmöglichkeiten auf langfristig verfügbares Kapital und ihrer “extrem tiefen Taschen” weniger Sorgen um zusätzlich auf den Markt kommende Hypotheken oder um die Illiquidität ihres Portfolios machen.
Im Ergebnis ermöglicht das geplante Rettungspaket der US-Regierung einen ordentlichen Gewinn von 28 Mrd. $ jährlich - unter der Annahme von 4% Kapitalkosten und 8% jährlicher Rendite auf 700 Mrd $. Die Banken wären in der Lage, ihre Vermögenswerte zu weit höheren Preisen zu verkaufen, als dies unter den gegenwärtigen Rahmenbedingungen möglich ist, erhielten damit freie Kapitalmittel für die Ausgabe neuer Hypotheken und könnten letztlich sich selbst und das Finanzsystem wieder stabilisieren.
(Anmerkung: Whitney Tilson geschäftsführender Gesellschafter des Hedge Fonds T2 Partners LLC und des Publikumsfonds Tilson Focus Fund. Die von Tilson gemanagten Fonds haben die Aktien von Washington Mutual leerverkauft.)
