Berkshire Hathaway Aktionärsbrief 2002

An die Aktionäre der Berkshire Hathaway Inc.

Unser Nettowert nahm in 2002 um $ 6,1 Milliarden zu, was den Buchwert je Aktie sowohl der A-Aktien als auch der B-Aktien um 10 % erhöhte. Während der letzten 38 Jahre (seit der Übernahme durch das aktuelle Management) ist der Buchwert je Aktie von $ 19 auf $ 41.727,– gestiegen, was einer jährlichen durchschnittlichen Rate von 22,2 % entspricht.

2002 war in jeder Hinsicht ein schlagzeilenträchtiges Jahr. Details gibt es später, aber hier ist ein Überblick:

Trotz einer schleppenden Wirtschaft entwickelten sich unsere verschiedenen Nicht-Versicherungs-Aktivitäten außerordentlich gut. Vor einer Dekade betrug Berkshires jährliches Einkommen aus Nicht-Versicherungs-Aktivitäten $ 272 Millionen. Heute verdienen wir diese Summe mit unserer immer weiter wachsenden Sammlung von Fabriken, Einzelhändlern, Service- und Finanzdienstleistungen monatlich.

Unsere Versicherungsgruppe erhöhte ihr Vermögen auf $ 41,2 Milliarden, ein heftiger Anstieg von $ 5,7 Milliarden. Noch besser: Die Kosten für dieses Vermögen lagen 2002 nur bei 1 %. Die Rückkehr zu günstigem Vermögen fühlt sich gut an, insbesondere nach unseren schlechten Ergebnissen in den drei vorangegangenen Jahren. Berkshires Rückversicherungsbereich und GEICO schossen in 2002 den Vogel ab, und General Re zeigte wieder Disziplin bei der Übernahme von Risiken.

Berkshire übernahm einige wichtige neue Unternehmen – mit wirtschaftlichen Merkmalen von gut bis großartig und geführt von Managern von großartig bis großartig. Diese Eigenschaften sind zwei Beine unserer „Eintritts“-Strategie, das dritte ist ein vernünftiger Erwerbspreis. Anders als LBO-Firmen und Private Equity Firms haben wir keine „Exit“-Strategie – wir kaufen, um zu behalten. Das ist ein Grund, warum Berkshire für Verkäufer und ihre Manager üblicherweise die erste – und manchmal die einzige – Wahl ist.

Unsere marktgängigen Wertpapiere haben die meisten Indizes ausperformt. Für Lou Simpson, der Aktien bei GEICO managt, ist das ein alter Hut. Aber für mich war es eine willkommene Abwechslung von den letzten paar Jahren, in denen mein Investmentergebnis düster war.

Die Summe dieser positiven Faktoren verursachte in 2002 eine um 32,1 Prozentpunkte bessere Einwicklung unseres Buchwertes gegenüber dem S&P 500. Dieses Ergebnis ist irrwitzig: Charlie Munger, Berkshires Vice Chairman und mein Partner, und ich hoffen, – meistens – durchschnittlich ein besseres jährliches Ergebnis von einigen Punkten zu erreichen. In Zukunft wird es Jahre geben, in denen uns der S&P ziemlich verprügeln wird. Tatsächlich wird dies in einem starken Bullenmarkt fast sicher passieren, weil der Anteil der Aktien an unseren Aktiva deutlich abgenommen hat. Natürlich hilft dieser Wechsel unserer relativen Performance in schwachen Märkten, wie wir sie in 2002 hatten.

Ich habe noch eine andere Mahnung zu den Ereignissen des letzten Jahres zu erwähnen. Wenn Sie in den vergangenen Jahren Geschäfts- und Zwischenberichte gelesen haben, haben Sie eine Flut von „Pro-forma“-Gewinnausweisen gesehen – Aufstellungen, in denen Manager ständig „Gewinne“ ausweisen, die deutlich über denen liegen, die ihre Buchprüfer zulassen. In diesen Präsentationen erzählen die Bosse ihren Eigentümern: „Vergiß‘ dies und vergiß‘ das – zähl nur das, was Gewinne bringt.“ Oftmals gibt es jedes Jahr eine Vergiß-den-ganzen-Mist-Botschaft, ohne daß das Management errötet.

Bei uns muß es erst noch eine Pro-forma-Präsentation geben, bei der die geprüften Ergebnisse etwas hoch sind. Darum lassen Sie uns ein wenig Geschichte machen: Im letzten Jahr hatte Berkshire auf Pro-forma-Basis geringere Gewinne als die aktuell ausgewiesenen.

Das ist wahr, weil es zwei positive Faktoren gab, die unsere ausgewiesenen Zahlen unterstützten. Zunächst gab es in 2002 keine Megakatastrophe, das heißt daß Berkshire (ebenso wie andere Versicherer) im Versicherungsgeschäft mehr verdient hat, als wenn wir normal hätten leisten müssen. In Jahren, in denen das Gegenteil zutrifft – wegen gigantischer Wirbelstürme, Erdbeben oder von Menschen herbeigeführter Desaster – berichten viele Versicherer gerne, daß sie X „ohne“ das außergewöhnliche Ereignis verdient hätten. Die Schlußfolgerung ist die, da solche Megaereignisse unregelmäßig stattfinden, sollten sie nicht gezählt werden, wenn der „wahre“ Gewinn berechnet wird. Das ist irreführender Unsinn. „Ohne“-Verluste werden immer Teil des Versicherungsgeschäftes sein, und sie werden immer mit dem Geld der Aktionäre bezahlt werden.

Trotzdem entfernen wir für die Zwecke dieser Übung eine Seite aus dem Buch dieser Industrie. Für das letzte Jahr, in dem wir keine wirklich großen Desaster hatten, ist eine Anpassung nach unten angemessen, wenn Sie unser Versicherungsergebnis „normalisieren“ wollen.

Zweitens begünstigte der Rentenmarkt in 2002 bestimmte Strategien, die wir in unserem Geschäft mit Finanzen und Finanzprodukten verfolgt haben. Die Gewinne aus diesen Strategien werden in einem oder zwei Jahren sicherlich zurückgehen – und können auch ganz verschwinden.

Sooooo… „Ohne“ einige positive Faktoren wäre unser Vorsteuergewinn des letzten Jahres etwa $ 500 Millionen geringer als letztendlich ausgewiesen. Wir sind trotzdem glücklich, diesen Überschuß zu haben. So wie es Jack Benny beim Erhalt eines Preises einmal sagte: „Ich verdiene diese Ehre nicht – aber ich habe Arthritis, und das verdiene ich auch nicht.“

Wir sind weiterhin mit einer außergewöhnlichen Gruppe von Managern gesegnet, von denen viele nicht den geringsten finanziellen Bedarf haben, zu arbeiten. Sie bleiben trotzdem dabei: In 38 Jahren haben wir noch nicht einen einzigen Vorstandsvorsitzenden gehabt, der Berkshire verlassen hat, um woanders zu arbeiten. Einschließlich Charlie haben wir jetzt sechs Manager über 75, und ich hoffe, daß diese Zahl in vier Jahren um mindestens zwei steigt (Bob Shaw und ich sind beide 72). Unsere Gründe: „Es ist schwer, einem neuen Hund alte Tricks beizubringen.“

Berkshires operative Vorstandschefs sind Meister ihrer Zunft und führen ihre Geschäfte, als wären dies ihre eigenen. Mein Job ist es, mich ihnen nicht in den Weg zu stellen und die überschüssigen Mittel anzulegen, die ihre Geschäfte generieren. Es ist einfache Arbeit.

Was Management angeht, so ist Eddie Bennett mein Vorbild, der ein Schlagmann war. Als er 19 war, begann Eddie 1919 seine Arbeit bei den Chicago White Socks, die in dem Jahr die World Series gewannen. Im nächsten Jahr wechselte Eddie zu den Brooklyn Dodgers, und sie gewannen ebenfalls ihren Ligatitel. Unser Held allerdings roch Ärger. Er wechselte den Bezirk, ging 1921 zu den Yankees, und prompt gewannen sie den ersten Wimpel ihrer Geschichte. Jetzt gewöhnte sich Eddie ein und sah scharfsinnig, was passieren sollte. In den nächsten sieben Jahren gewannen die Yankees fünf Titel in der American League.

Was hat dies mit Management zu tun? Es ist einfach – um ein Gewinner zu sein, arbeite mit Gewinnern. 1927 z.B. erhielt Eddie $ 700 für 1/8 Anteil an der World Series, den ihm das legendäre Yankee Team von Ruth und Gehrig bewilligt hatte. Diese Summe, die Eddie für nur vier Tage Arbeit verdiente (weil New York aus der Serie rauschte) war ungefähr identisch mit dem damaligen Jahresverdienst von Schlagleuten, die mit normalen Partnern arbeiteten.

Eddie verstand, daß es unwichtig war, wie er die Schläge hereinbrachte; was statt dessen zählte, war die Verbindung mit der Creme de la Creme auf dem Spielfeld. Ich habe von Eddie gelernt. Bei Berkshire gebe ich regelmäßig Schlaghölzer an viele der härtesten Schläger in Amerikas Business aus.

Akquisitionen

Wir haben im letzten Jahr unserer Mannschaft einige Schläger hinzugefügt. Zwei Akquisitionen, die zum Ende von 2001 noch offen waren, wurden abgeschlossen: Albecca (die unter dem Namen Larson-Juhl operieren), der amerikanische Marktführer bei individuell angefertigten Bilderrahmen, und Fruit of the Loom, der Hersteller von etwa einem Drittel der in den USA verkauften Unterwäsche für Männer und Jungen und anderer Kleidung.

Beide Gesellschaften kamen mit überragenden Vorständen: Steve McKenzie bei Albecca und John Holland bei Fruit. John, der 1996 von Fruit aus in den Ruhestand ging, kam drei Jahre später zurück und rettete die Gesellschaft von dem zerstörerischen Weg, den sie nach seinem Abschied eingeschlagen hatte. Er ist jetzt 70, und ich versuche ihn zu überzeugen, seine nächste Pensionierung zeitgleich mit meiner zu legen (gegenwärtig auf fünf Jahre nach meinem Tod terminiert – ein Datum, das jedoch Änderungen unterliegt).

Wir initiierten und vervollständigten im letzen Jahr zwei andere Akquisitionen, die etwas unter unserer normalen Größenschwelle liegen. Zusammen verdienen diese beiden Unternehmen jedoch mehr als $ 60 Millionen jährlich vor Steuern. Beide operieren in Branchen, die von rauher Wirtschaft gezeichnet sind, aber beide haben auch wichtige Wettbewerbsvorteile, die es ihnen ermöglichen, ordentliche Kapitalrenditen zu erwirtschaften.

Die Neuzugänge sind:

(a) CTB, ein Weltmarktführer bei der Ausstattung für die Geflügel-, Schweine-, Eier- und Getreideindustrie, und

(b) Garan, ein Hersteller von Kinderkleidung, dessen größte und bekannteste Linie Garanimals® ist.

Diese zwei Unternehmen kamen mit den Managern, die verantwortlich für ihre beeindruckenden Leistungen sind: Vic Mancinelli bei CTB und Seymour Lichtenstein bei Garan.

Die größte Akquisition, die wir 2002 durchführten, war The Pampered Chef, ein Unternehmen mit einer faszinierenden Geschichte, die bis 1980 zurückreicht. Doris Christopher war damals eine 34-jährige Hauswirtschaftslehrerin aus einem Chicagoer Vorort mit einem Mann, zwei kleinen Mädchen und ohne jeden unternehmerischen Hintergrund. Da sie trotzdem das bescheidene Familieneinkommen aufbessern wollte, dachte sie darüber nach, was sie am besten konnte – die Präsentation von Essen. Warum nicht, dachte sie, ein Geschäft aus der Vermarktung von Küchenzubehör machen, und sich dabei auf die Gegenstände konzentrieren, die sie selbst am nützlichsten fand?

Um beginnen zu können, belieh Doris ihre Lebensversicherung mit $ 3.000 – alles Geld, das jemals in die Firma investiert wurde – und ging zum Merchandise Mart auf eine Einkaufs-Expedition. Dort kaufte sie ein Dutzend hiervon und davon und ging dann nach Hause, um die Unternehmung in ihrem Keller zu starten.

Ihr Plan war es, In-House-Präsentationen vor kleinen Gruppen von Frauen durchzuführen, die im Haus ihrer Freunde zusammenkommen. Trotzdem: während sie zu ihrer ersten Präsentation fuhr, machte Doris sich selbst so verrückt, daß sie fast zurückgefahren wäre, überzeugt davon, daß sie verdammt zum Versagen war.

Aber die Frauen, denen sie an diesem Abend gegenüber saß, mochten sie und ihre Produkte, erwarben für $ 175 Waren und TPC war unterwegs. Zusammen mit Ihrem Mann Jay machte Doris $ 50.000 Umsatz im ersten Jahr. Heute – nur 22 Jahre später – setzt TPC mit 67.000 Küchenberatern mehr als $ 700 Millionen jährlich um.

Ich war auf einer TPC-Party, und es ist klar zu erkennen, warum das Geschäft ein Erfolg ist. Die Produkte der Gesellschaft, weitgehend gesetzlich geschützte Markenprodukte, sind gut gestylt und sehr nützlich, und die Berater sind gut ausgebildet und begeistert. Jeder hat Spaß. Gehen Sie schnell ins Internet auf pamperedchef.com, um herauszufinden, wo Sie in Ihrer Nähe an einer Party teilnehmen können.

Vor zwei Jahren gewann Doris Sheila O’Connell, jetzt Vorstandschefin, um die Bürde des Managements zu teilen, und im August trafen sie sich mit mir in Omaha. Ich brauchte ungefähr zehn Sekunden, um zu erkennen, daß diese beiden Manager sind, mit denen ich gerne zusammenarbeiten würde, und wir haben sofort einen Deal gemacht. Den Aktionären von Berkshire kann nichts besseres passieren, als mit Doris und Sheila verbündet zu sein.

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Berkshire machte im letzten Jahr auch einige wichtige Akquisitionen durch MidAmerican Energy Holdings (MEHC), eine Gesellschaft, in der unserer Anteil bei 80,2 % liegt. Weil das Gesetz über öffentliche Versorgungsunternehmen (PUHCA) unseren Stimmenanteil auf 9,9 % begrenzt, können wir jedoch den Abschluß von MEHC nicht voll konsolidieren.

Trotz der Stimmrechtsbegrenzung – und der daraus entstehenden etwas seltsamen Kapitalstruktur bei MEHC – ist die Gesellschaft ein bedeutender Teil von Berkshire. Bereits jetzt hat sie Aktiva von $ 18 Milliarden und liefert unseren größten Gewinn außerhalb der Versicherungen. Sie könnte durchaus ins Gigantische wachsen.

Im letzten Jahr erwarb MEHC zwei wichtige Gaspipelines. Die erste, Kern River, verläuft von Südwest Wyoming bis nach Südkalifornien. Durch diese Pipeline laufen täglich rund 25 Millionen m³ Gas, und nach ihrer Erweiterung für $ 1,2 Mrd. wird diese Menge in diesem Herbst verdoppelt werden. Die Pipeline wird dann genug Gas transportieren, um für 10 Millionen Haushalte Strom zu produzieren.

Die zweite Akquisition, Northern Natural Gas, ist eine fast 27.000 km lange Pipeline vom Südwesten zu einer ganzen Reihen von Zielen im mittleren Westen. Dieser Erwerb vervollständigt eine gesellschaftsrechtliche Odyssee, die von besonderem Interesse für alle Bürger Omahas ist.

Northern Natural war vom Anfang in den 30er Jahren an eines von Omahas ersten Unternehmen, geführt von CEO’s, die sich regelmäßig als Führer eines Gemeinwesens betrachteten. Im Juli 1985 fusionierte die Gesellschaft – die 1980 in InterNorth umbenannt wurde – dann mit Houston Natural Gas, einem Unternehmen, das nur halb so groß war. Die Unternehmen gaben bekannt, daß das erweiterte Geschäft seinen Hauptsitz in Omaha erhalten sollte; dabei sollte InterNorth’s CEO diese Position behalten.

Innerhalb eines Jahres wurden diese Versprechen gebrochen. Zu diesem Zeitpunkt hatte der frühere Chef von Houston Natural den Job bei InterNorth übernommen, die Gesellschaft wurde umbenannt, und die Zentrale wurde nach Houston verlegt. Diese Änderungen wurden von dem neuen CEO – Ken Lay – eingefädelt, und der Name, den er wählte, war Enron.

Springen wir 15 Jahre weiter zum Ende von 2001. Enron landete in den Schwierigkeiten, über die wir soviel gehört haben, lieh sich Geld von Dynegy, und sicherte das über die Northern Natural Pipeline ab. Die beiden Gesellschaften lagen schnell miteinander im Streit, und das Eigentum an der Pipeline ging auf Dynegy über. Diese Gesellschaft war bald selbst mit verschiedenen finanziellen Problemen an der Reihe.

Am Freitag, dem 26. Juli, erhielt MEHC einen Anruf von Dynegy, die die Pipeline schnell und sicher gegen Geld verkaufen wollte. Dynegy meldete sich beim richtigen Beteiligten: Am 29. Juli unterschrieben wir einen Vertrag und kurz danach kehrte Northern Natural nach Hause zurück.

Als 2001 begann, hatten Charlie und ich noch nicht im Traum daran gedacht, daß Berkshire ins Pipeline-Geschäft einsteigen würde. Aber nach Abschluß der Erweiterung von Kern River wird MEHC etwa 8 % des in den USA benötigten Gases transportieren. Wir suchen weiterhin nach großen Aktiva in der Energiebranche, obwohl das PUHCA unsere Aktivitäten in der Stromversorgung begrenzt.

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Vor einigen Jahren, und irgendwie durch einen Unfall, fand sich MEHC selbst als Makler von Wohnimmobilien wieder. Jedoch ist es kein Unfall, daß wir dieses Geschäft dramatisch ausgeweitet haben. Überdies wollen wir es in Zukunft noch weiter ausbauen.

Wir nennen dieses Geschäft HomeServices of America. In den verschiedenen Orten, in denen es aktiv ist, arbeitet es jedoch unter den Namen der Gesellschaften, die erworben wurden, so wie CBS in Omaha, Edina Realty in Minneapolis und Iowa Realty in Des Moines. In den meisten städtischen Gebieten, in denen wir operieren, sind wir klarer Marktführer.

HomeService ist jetzt der zweitgrößte Makler von Wohnimmobilien im Land. Auf der einen oder der anderen Seite (oder auf beiden) partizipierten wir im letzten Jahr an Transaktionen im Wert von $ 37 Milliarden, eine Verdopplung gegenüber 2001.

Der Großteil unseres Wachstums resultierte aus drei Akquisitionen, die wir in 2002 tätigten, die größte davon war Prudential California Realty. Im letzten Jahr partizipierte diese Gesellschaft, der führende Makler in einem Gebiet, das aus den Regionen Los Angeles, Orange und San Diego besteht, an Geschäften von $ 16 Milliarden.

In einer sehr kurzen Zeit hat Ron Peltier, der Chef der Gesellschaft, die Umsätze von HomeService – und die Gewinne – dramatisch gesteigert. Obwohl dieses Geschäft immer zyklisch sein wird, ist es eines, das wir mögen und in dem wir weiterhin Appetit auf lohnende Akquisition haben werden.

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Dave Sokol, der CEO von MEHC, und Greg Abel, sein wichtigster Partner, sind gewaltige Aktiva für Berkshire. Sie machen Deals, und sie sind Manager. Berkshire steht bereit, um massive Mengen an Geld in MEHC zu pumpen – und es wird Spaß machen, zu beobachten, wohin Dave und Greg das Geschäft führen können.

Die Wirtschaftlichkeit der Sach- bzw. Schadenversicherung

Unser Hauptgeschäft – obwohl wir andere von großer Wichtigkeit haben – sind Versicherungen. Um Berkshire zu verstehen, ist es deshalb notwendig, daß Sie verstehen, ein Versicherungsunternehmen zu bewerten. Die entscheidenden Faktoren sind: (1) die flüssigen Mittel, die die Versicherung generiert, (2) deren Kosten und (3), das kritischste von allen, der langfristige Ausblick für diese beiden Faktoren.

Um damit zu beginnen: Flüssige Mittel bedeuten Geld, das wir haben, das uns aber nicht gehört. Beim Betreiben von Versicherungsgeschäften entstehen flüssige Mittel, weil Prämien eingenommen werden, bevor Schäden reguliert werden; ein Zeitraum, der sich manchmal über Jahre hinzieht. Während dieser Zeit investiert der Versicherer das Geld. Diese angenehme Tätigkeit hat typischerweise eine Kehrseite: Die Prämien, die ein Versicherer einnimmt, decken normalerweise nicht die Leistungen und die Ausgaben, die er bezahlen muß. Das führt zu einem versicherungstechnischen Verlust, der die Kosten der Mittel darstellt. Ein Versicherungsgeschäft hat dann einen Wert, wenn die Kosten für diese Mittel über einen längeren Zeitraum gesehen geringer sind als die Kosten, die das Unternehmen sonst hätte, um Mittel aufzunehmen. Aber man hat mit Zitronen gehandelt, wenn die Kosten für die Mittel höher sind als die Geldmarktsätze. Darüber hinaus hat der nach unten zeigende Trend der Zinssätze in den vergangenen Jahren Risiken, die früher annehmbar waren, in Lasten verwandelt, die Versicherungsgeschäfte tief in die Zitronenkategorie geschickt haben.

Historisch gesehen, hat Berkshire seine Mittel zu sehr niedrigen Kosten aufgenommen. Tatsächlich waren unsere Kosten in vielen Jahren niedriger als null; das bedeutet, wir wurden dafür bezahlt, anderer Leute Geld zu halten. In 2001 jedoch waren unsere Kosten katastrophal, sie endeten bei 12,8 %, wovon die Hälfte auf das Konto der Verluste aus dem World Trade Center ging. 1983-1984 hatten wir sogar noch schlimmere Jahre. Günstige Mittel gibt es nicht automatisch.

Die folgende Tabelle zeigt (in Intervallen) die Mittel, die von den verschiedenen Segmenten von Berkshires Versicherungsgeschäften generiert wurden, seit wir vor 36 Jahren durch den Erwerb der National Indemnity Company (deren Zahlen traditionell unter „Andere Erstversicherer“ auftauchen) in das Geschäft einstiegen sind. Für die Tabelle haben wir die Mittel – die wir in großen Mengen im Verhältnis zu unserem Prämienvolumen generieren – berechnet, indem wir die Nettorücklage für laufende Risiken, die Reserven für die Schadenregulierung, die Mittel aus übernommener Rückversicherung und den Deckungsstock addiert haben und die versicherungstechnischen Forderungen, die vorausgezahlten Steuern und Akquisitionskosten sowie den die übernommene Rückversicherung betreffenden Rechnungsabgrenzungsposten abgezogen haben (alles verstanden?):

Mittel am Jahresende (in Millionen US-Dollar)

Jahr GEICO General Re Andere Rück-versicherer Andere Erst-versicherer Summe
1967 20 20
1977 40 131 171
1987 701 807 1.508
1997 2.917 4.014 455 7.386
1998 3.125 14.909 4.305 415 22.754
1999 3.444 15.166 6.285 403 25.298
2000 3.943 15.525 7.805 598 27.871
2001 4.251 19.310 11.262 685 35.508
2002 4.678 22.207 13.396 943 41.224

Die Kosten unserer Mittel betrugen im letzten Jahr 1 %. Wie ich schon vorher erwähnte, sollten Sie Ihre Begeisterung über dieses tolle Ergebnis dämpfen, weil keine Megakatastrophe im Jahr 2002 auftrat. Wir sind sicher, daß diese Desaster regelmäßig auftreten, und wenn das passiert, werden unsere Kosten für die Mittel hochschießen.

Unsere Ergebnisse in 2002 wurden getroffen von 1) einer schmerzhaften Belastung bei General Re für Verluste, die in früheren Jahren als Kosten hätten verbucht werden sollen und 2) einer „wünschenswerten“ Belastung, die wir jährlich für rückwirkende Versicherungen auf uns laden (lesen Sie im nächsten Absatz mehr darüber). Diese Belastungen betrugen zusammen $ 1,75 Milliarden oder etwa 4,6 % der Mittel. Glücklicherweise war unser gesamtes versicherungstechnisches Ergebnis in 2002 exzellent, und das ermöglichte uns, uns sogar nach den erwähnten Belastungen einem Keine-Kosten-Ergebnis zu nähern.

Wenn es zu keiner Megakatastrophe kommt, erwarte ich, daß die Kosten für unsere Mittel in 2003 wieder sehr niedrig ausfallen werden – eventuell sogar weniger als null. In der folgenden Zusammenfassung unseres Versicherungsgeschäftes werden Sie sehen, warum ich optimistisch bin, daß unser versicherungstechnisches Ergebnis langfristig sowohl das der Branche übertreffen wird und uns auch investierbare Mittel zu minimalen Kosten liefern wird.

Das Versicherungsgeschäft

Wenn unser Versicherungsgeschäft langfristig Mittel zu niedrigen Kosten generieren soll, müssen folgende Bedingungen erfüllt sein: (a) diszipliniertes Eingehen von Risiken, (b) konservative Reserven und (c) Vermeidung einer Ansammlung von übernommenen Risiken, die es mutmaßlich „unmöglichen“ Ereignissen erlauben würden, seine Solvenz zu bedrohen. Mit einer Ausnahme haben alle unsere bedeutenden Versicherungsgeschäfte diese Bedingungen regelmäßig erfüllt.

Die Ausnahme ist General Re, und es gab bei dieser Gesellschaft viel zu tun, um sie in die Höhe zu bringen. Ich bin erfreut, berichten zu können, daß unter Joe Brandons Führung und mit treuer Unterstützung von Tad Montross, an jeder der beschriebenen Fronten enormer Fortschritt erzielt werden konnte.

Als ich 1998 der Fusion von Berkshire mit General Re zustimmte, dachte ich, daß sich die Gesellschaft an die drei Regeln hält, die ich aufgezählt habe. Ich habe das Geschäft jahrzehntelang studiert und eine dauerhafte Disziplin beim Eingehen von Risiken sowie eine konservative Bildung von Rücklagen beobachtet. Zum Zeitpunkt der Fusion sah ich keine Schlupflöcher in den Standards der General Re.

Ich lag tödlich falsch. General Re’s Kultur und Praktiken hatten sich grundlegend geändert, und ohne daß das Management – und ich – etwas gewußt hätten, beging die Gesellschaft schwere Fehler bei der Bepreisung ihres aktuellen Geschäfts. Zusätzlich hatte sich General Re eine Ansammlung von Risiken aufgeladen, die fatal gewesen wären, wenn, sagen wir, Terroristen die Vereinigten Staaten mit mehreren großen Atomwaffen angegriffen hätten. Ein Desaster dieser Größenordnung war natürlich höchst unwahrscheinlich, aber es liegt an den Versicherern, ihre Risiken in einer Art und Weise zu begrenzen, daß ihre Finanzen grundsolide bleiben, wenn das „Unmögliche“ passiert. Tatsächlich hätten allein die Anschläge auf das World Trade Center die Existenz der Gesellschaft gefährdet, wenn General Re unabhängig geblieben wäre.

Das WTC-Desaster legte Schwächen im Geschäft von General Re offen, die ich eher hätte entdecken müssen. Aber ich hatte Glück: Joe und Tad waren griffbereit, frisch ausgestattet mit mehr Kompetenzen und begierig darauf, die Fehler der Vergangenheit zu korrigieren. Sie wußten, was zu tun war – und sie taten es.

Dennoch dauert es einige Zeit, bis Versicherungspolicen auslaufen, und 2002 war davon betroffen, bevor wir eine Reduzierung der gesamten atomaren, biologischen und chemischen Risiken (ABC) auf ein akzeptables Niveau managen konnten. Das Problem liegt jetzt hinter uns.

Auf der anderen Seite hat sich General Re’s Verhalten beim Eingehen von Risiken dramatisch gewandelt: Die gesamte Organisation versteht jetzt, daß wir nur angemessen bepreistes Geschäft abschließen wollen, welchen Effekt auf das Volumen das auch immer hat. Joe und Tad beurteilen sich nur aufgrund von General Re’s versicherungstechnischem Ergebnis. Größe zählt ganz einfach nicht.

Schließlich versuchen wir alles, um unsere Reserven zu ordnen. Wenn wir damit scheitern, können wir unsere wahren Kosten nicht kennen. Und jeder Versicherer, der seine Kosten nicht kennt, sieht sich großen Schwierigkeiten gegenüber.

Zum Jahresende 2001 versuchte General Re angemessene Reserven für alle Verluste, die vor diesem Datum aufgetreten und noch nicht bezahlt waren, zu bilden – aber wir scheiterten übel. Deswegen wurde das versicherungstechnische Ergebnis der Gesellschaft in 2002 mit zusätzlichen $ 1,31 Milliarden bestraft, die wir ermittelt haben, um Schätzfehler früherer Jahre zu berichtigen. Wenn ich mir die Fehler bei den Reserven angucke, die bei General Re unentdeckt geblieben sind, scheint mir eine Zeile aus einem Country Song treffend zu sein: „Ich wünschte, ich wüßte jetzt nicht, was ich damals nicht wußte.“

Ich kann Ihnen versprechen, daß es unsere oberste Priorität in Zukunft sein wird, nicht ausreichende Reservenbildung zu vermeiden. Aber ich kann keinen Erfolg garantieren. Die natürliche Tendenz der meisten Manager von Schadensversicherungen ist es, zu wenig Reserven zu bilden, und sie müssen eine bestimmte Mentalität – die, das mag Sie überraschen, nichts mit versicherungsmathematischen Kenntnissen zu tun hat – haben, wenn sie diese verheerende Neigung überwinden wollen. Dazu kommt, daß sich ein Rückversicherer weitaus größeren Schwierigkeiten, Reserven angemessen zu bilden, gegenübersieht als ein Erstversicherer. Nichtsdestotrotz waren wir bei Berkshire mit unserer Reservenbildung im allgemeinen erfolgreich, und es ist unsere Bestimmung, es bei General Re auch zu sein.

Zusammenfassend glaube ich, daß General Re jetzt gut aufgestellt ist, um große Summen kostenfreier Mittel an Berkshire zu liefern, und daß das Risiko von Untergangskatastrophen eliminiert wurde. Die Gesellschaft besitzt immer noch die wichtigen Wettbewerbsvorteile, die ich schon in der Vergangenheit herausgestellt habe. Und sie hat im letzten Jahr einen äußerst signifikanten Vorteil hinzugewonnen, als jeder ihrer drei größten weltweiten Wettbewerber, vormals mit AAA bewertet, von wenigstens einer Ratingagentur abgestuft wurde. Unter den Giganten spielt General Re, durchgehend mit AAA bewertet, in Bezug auf die finanzielle Stärke jetzt in einer eigenen Klasse.

Kein Attribut ist wichtiger. Als Gegenstück hat in jüngster Zeit einer der weltweit größten Rückversicherer – eine Gesellschaft, die Erstversicherern regelmäßig von führenden Brokern empfohlen wurde – die Zahlung von Ansprüchen eingestellt, auch die rechtskräftigen und fälligen. Diese Gesellschaft schuldet hunderten von Erstversicherern, die nun vor massiven Abschreibungen stehen, viele Milliarden Dollar. „Billige“ Rückversicherung ist eine Milchmädchenrechnung: Wenn ein Versicherer heute Geld gegen das Versprechen eines Rückversicherers herauslegt, ein oder zwei Jahrzehnte später zu zahlen, ist es für den Versicherer gefährlich – und möglicherweise lebensbedrohlich – mit einem anderen als dem stärksten Rückversicherer von allen abzuschließen.

Berkshires Aktionäre schulden Joe und Tad ein großes Dankeschön für ihre Leistungen in 2002. Sie haben während des ganzen Jahres härter gearbeitet, als ich es irgend jemandem wünschen würde – und es zahlt sich aus.

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Bei GEICO lief 2002 alles so gut, daß wir uns selbst kneifen sollten. Das Wachstum war substantiell, Gewinne waren außerordentlich, die Selbstbeteiligung der Versicherten stieg und die Verkaufsproduktivität sprang signifikant. Diese Trends setzen sich Anfang 2003 fort.

Danken wir Tony Nicely für dies alles. Jeder, der ihn kennt, wird bestätigen, daß Tony seit 41 Jahren – seit er mit 18 Jahren zu dieser Gesellschaft kam – in GEICO verliebt ist, und seine Ergebnisse spiegeln diese Passion wider. Er ist stolz auf das Geld, das wir unseren Versicherten sparen – ungefähr $ 1 Milliarde jährlich im Vergleich zu dem, was andere Versicherer durchschnittlich berechnet hätten. Er ist stolz auf den Service, den wir diesen Versicherten bieten: In einem wichtigen Marktüberblick landete GEICO letztens vor allen wichtigen Wettbewerbern. Er ist stolz auf seine 19.162 Mitarbeiter, die im letzten Jahr für die großartigen Ergebnisse, die sie erzielt haben, mit Erfolgsbeteiligungen belohnt wurden, die 19 % ihres Basisgehaltes entsprachen. Und er ist stolz auf die wachsenden Profite, die er Berkshires Aktionären liefert.

GEICO erzielte Prämieneinnahmen von $ 2,9 Milliarden, als Berkshire 1996 alleiniger Eigentümer wurde. Im letzten Jahr betrug das Volumen $ 6,9 Milliarden, und es wird weiter stark wachsen. Besonders vielversprechend ist das Internet-Angebot der Gesellschaft, dessen Neues Geschäft im letzten Jahr um 75 % wuchs. Sehen Sie unter GEICO.com nach (oder wählen Sie 800-847-7536). In den meisten Staaten erhalten Aktionäre einen besonderen Nachlaß von 8 %.

Hier ist noch eine Fußnote zu GEICOs Gewinnen in 2002, die die Wichtigkeit für Versicherer unterstreicht, nur mit den stärksten Rückversicherern Geschäfte abzuschließen. In 1981-1983 entschieden die damaligen Manager von GEICO, ihr Glück mit dem Verkauf von Garantie- und Produkthaftungsversicherungen zu versuchen. Die Risiken erschienen moderat: Die Gesellschaft nahm nur $ 3.051.000 von dieser Linie herein und nutze fast alles davon – $ 2.979.000 – um sich rückzuversichern und ihre Verluste zu begrenzen. GEICO blieben noch unbedeutende $ 72.000 als Ausgleich für den kleinen Anteil am Risiko, das sie übernahm. Aber dieser kleine Biß vom Apfel war mehr als genug, um das Experiment bemerkenswert werden zu lassen. GEICOs Leistungen aus diesem Unterfangen haben sich bis heute auf atemberaubende $ 94,1 Millionen oder 130.000 % der Nettoprämie, die sie kassiert hat, summiert. Von dem gesamten Verlust stammen nicht weniger als $ 90,3 Millionen (einschließlich $ 19 Millionen für 2002) aus uneinbringbaren Forderungen an völlig kaputte Rückversicherer. Soviel zu „billigen“ Rückversicherungen.

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Ajit Jains Rückversicherungsbereich war der Hauptgrund dafür, daß uns unsere Mittel im letzten Jahr so wenig gekostet haben. Wenn wir jemals ein Foto in Berkshires Geschäftsbericht setzen, wird es von Ajit sein. In Farbe!

Ajits Abteilung hat $ 13,4 Milliarden an Mitteln angesammelt, mehr als alle außer einer Handvoll Versicherer jemals aufgebaut haben. Er verwirklichte dies aus dem Stand seit 1986, und selbst jetzt hat er nur 20 Mitarbeiter. Und, noch wichtiger, er hat versicherungstechnische Gewinne erzielt.

Seine Erträge sind besonders bemerkenswert, wenn Sie einige Geheimnisse der Bilanzierung mit einbeziehen, die ich Ihnen darlege. Also bereiten Sie sich darauf vor, Ihren Spinat zu essen (oder lassen Sie alternativ die beiden nächsten Absätze aus, wenn Soll und Haben nicht Ihr Ding ist).

Ajits erzielte seinen versicherungstechnischen Gewinn von $ 534 Millionen aus 2002, nachdem seine Abteilung eine Zahlung von $ 428 Millionen bemerkt hatte, die „rückwirkenden“ Versicherungen zuzuschreiben waren, die er über die Jahre geschrieben hatte. In diesem Teil des Geschäftes übernehmen wir von anderen Versicherern bis zu einer festgelegten Summe die Zahlungsverpflichtungen für Verluste, die bereits angefallen sind – oft für Ereignisse, die Jahrzehnte früher stattgefunden haben – die aber immer noch bezahlt werden müssen (z.B. weil ein in 1980 verletzter Arbeiter bis an sein Lebensende eine monatliche Zahlung bezieht). Bei diesen Verträgen zahlt uns ein Versicherer eine hohe Prämie im voraus, die allerdings geringer ist als die von uns erwarteten zu erbringenden Leistungen. Wir akzeptieren den Unterschied, weil (a) unsere Zahlungen begrenzt sind und (b) wir das Geld anlegen können, bis die Leistungen zu erbringen sind, was sich oft über ein Jahrzehnt oder mehr hinzieht. Etwa 80 % der $ 6,6 Milliarden Reserven für unsere Asbest- und Umweltrisiken stammen aus gekappten Kontrakten, deren Kosten konsequenterweise nicht explodieren können.

Wenn wir eine rückwirkende Police schreiben, buchen wir sofort sowohl die Prämie als auch eine Reserve für die erwarteten Leistungen. Die Differenz zwischen diesen beiden wird als Aktiva „Rechnungsabgrenzungsposten – übernommene Rückversicherung“ gebucht. Dies ist keine kleine Position: Am Jahresende, für alle rückwirkenden Policen, waren es $ 3,4 Milliarden. Wir lösen diese Aktiva dann über Belastungen des Gewinns über die erwartete Laufzeit jeder einzelnen Police auf. Diese Belastungen – $ 440 Millionen in 2002, einschließlich Belastungen bei General Re – erzeugen einen versicherungstechnischen Verlust, aber einer der absichtlich und wünschenswert ist. Und selbst nach diesem Hindernis für die ausgewiesenen Gewinne erzielte Ajit im letzten Jahr einen großen versicherungstechnischen Gewinn.

Wir möchten allerdings hervorheben, daß wir mit Ajits Geschäft sehr große Risiken übernehmen – weitaus größer als jeder andere Versicherer in der Welt. Deswegen kann ein einzelnes Ereignis eine große Veränderung in Ajits Ergebnissen in jedem beliebigen Quartal oder Jahr verursachen. Das ärgert uns überhaupt nicht: So lange wir angemessen bezahlt werden, akzeptieren wir die kurzfristige Volatilität liebend gerne, der andere sich gerne entledigen. Bei Berkshire verdienen wir langfristig lieber klumpige 15 % als glatte 12 %.

Wenn Sie Ajit auf unserer Hauptversammlung sehen, machen Sie eine tiefe Verbeugung.

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Berkshires kleinere Versicherer hatten ein außergewöhnliches Jahr. Insgesamt wuchsen ihre Mittel um 38 %, und sie erzielten einen versicherungstechnischen Gewinn von $ 32 Millionen oder 4,5 % der Prämien. Zusammen würden diese Gesellschaften eines der feinsten Versicherungsunternehmen im Land ergeben.

In diesen Zahlen sind jedoch auch schreckliche Ergebnisse in unserem Bereich für Entschädigung kalifornischer Arbeiter enthalten. Hier haben wir noch Arbeiten zu erledigen. Auch unsere Reserven haben die Marke hier deutlich verfehlt. Bis wir herausfinden, wie das Geschäft richtig zu führen ist, halten wir es klein.

Für das phantastische Jahr 2002 danken wir Rod Eldred, John Kizer, Tom Nerney, Don Towle und Don Wurster. Sie schufen eine Menge Mehrwert für Ihre Investition in Berkshire.

Herkunft der ausgewiesenen Gewinne

Die folgende Tabelle zeigt die wichtigsten Quellen von Berkshires ausgewiesenen Gewinnen. Ihnen wird auffallen, daß die Anpassungen der Erwerbskonten in 2002 stark gefallen sind, was daran liegt, daß die GAAP-Regeln geändert wurden und keine Abschreibungen auf Goodwill mehr verlangen. Diese Änderung erhöht unsere ausgewiesenen Gewinne, hat aber keinen Einfluß auf unsere tatsächlichen wirtschaftlichen Gewinne.

in Millionen US-Dollar
Gewinne vor Steuern Berkshires Anteil an den Nettogewinnen (nach Steuern und Minderheitsanteilen)
2002 2001 2002 2001
Operative Gewinne:
Versicherungsgruppe:
Versicherung General Re (1.393) (3.671) (930) (2.391)
Versicherung Berkshire Group 534 (647) 347 (433)
Versicherung GEICO 416 221 271 144
Versicherung Andere Erstversicherer 32 30 20 18
Nettoeinkommen aus Kapitalanlagen 3.050 2.824 2.096 1.968
Kleidung(1) 229 (33) 156 (28)
Produkte für den Bau(2) 516 461 313 287
Finanzaktivitäten 1.016 519 659 336
Flug-Service 225 186 133 105
MidAmerican Energy (80 %-Anteil) 613 565 359 230
Einzelhandel 166 175 97 101
Scott Fetzer (ohne Finanzaktivitäten) 129 129 83 83
Shaw Industries(3) 424 292 258 156
Andere Zweige 256 212 160 131
Anpassungen der Erwerbskonten (119) (726) (65) (699)
Zinsausgaben (86) (92) (55) (60)
Spenden durch Aktionäre (17) (17) (11) (11)
Sonstiges 19 25 12 16
Operative Gewinne 6.010 453 3.903 (47)
Wertzuwachs unserer Investments 603 1.320 383 842
Gesamter Konzerngewinn 6.613 1.773 4.286 795

(1) einschließlich Fruit of the Loom ab dem 30. April 2002 und Garan ab dem 4. September 2002

(2) einschließlich Johns-Manville ab dem 27. Februar 2001 und MiTek ab dem 31. Juli 2001

(3) ab dem Tag des Erwerbs, 8. Januar 2001

Hier ist eine Zusammenfassung der wichtigsten Entwicklungen unserer Geschäfte im Nicht-Versicherungsbereich:

Die Gewinne von MidAmerican Energy wuchsen im Jahre 2002 und werden es dieses Jahr wahrscheinlich wieder tun. Der Großteil des Zuwachses stammte erwartungsgemäß aus den vorne beschriebenen Akquisitionen. Um diese zu finanzieren, erwarb Berkshire $ 1,273 Milliarden nachrangige Verbindlichkeiten von MidAmerican (wir halten jetzt insgesamt $ 1,728 Milliarden dieser 11 % Anleihen) und investierte außerdem $ 402 Millionen in „Stammaktien entsprechende“ Aktien. Wir besitzen jetzt (auf einer völlig verwässerten Basis) 80,2 % von MidAmericans Aktien. MidAmericans Zahlenwerk ist im Detail auf Seite 37 wiedergegeben.

Letztes Jahr berichtete ich Ihnen über die Probleme bei Dexter, die zu einem großen Verlust in unserem Schuhgeschäft führten. Dank Frank Rooney und Jim Issler von H.H.Brown hat Dexter den Turnaround geschafft. Trotz der Kosten für die Lösung unserer Probleme dort verdienten wir im letzten Jahr $ 24 Millionen mit Schuhen, ein Umschwung nach oben von $ 70 Millionen im Vergleich zu 2001.

Randy Watson von Justin hat auch zu dieser Verbesserung beigesteuert, indem er die Margen bei einem gekürzten investierten Kapital signifikant erhöhte. Schuhe sind ein hartes Geschäft, aber wir haben sagenhafte Manager und glauben daß wir in der Zukunft angemessene Renditen auf das in diesem Gebiet eingesetzte Kapital verdienen werden.

In einem mittelmäßigen Jahr für Wohnmöbel und Juweliere schlugen sich unsere Unternehmen gut. Von unseren acht Einzelhändlern war Homemaker’s in Des Moines der beste Performer. Dort erzielte die talentierte Familie Merschman sowohl beim Umsatz als auch beim Gewinn überragende Zuwächse.

Im August wird Nebraska Furniture Mart einen neuen Megastore in der Innenstadt von Kansas City eröffnen. Mit einer Verkaufsfläche von 41.800 m2 könnte er sehr gut das zweitgrößte Volumen aller Möbelläden im Land erzielen – der Laden in Omaha ist der nationale Sieger. Ich hoffe, daß Berkshire-Aktionäre im Gebiet von Kansas City zur Eröffnung rauskommen (und auch danach).

Unsere baunahen Aktivitäten – Acme Brick, Benjamin Moore Paint, Johns-Manville, MiTek und Shaw – lieferten im letzten Jahr Vorsteuergewinne von $ 941 Millionen. Besonders auffällig war die Steigerung bei Shaw von $ 292 Millionen in 2001 auf $424 Millionen. Bob Shaw und Julian Saul sind sagenhafte Manager. Die Preise für Teppiche stiegen im letzten Jahr nur um 1 %, aber Shaw steigerte seine Produktivität, und eine exzellente Kostenkontrolle lieferte deutlich erhöhte Margen.

Bei Berkshire pflegen wir Kostenbewußtsein. Unser Vorbild ist die Witwe, die zur lokalen Zeitung ging, um eine Todesanzeige zu veröffentlichen. Als sie erfuhr, daß jedes Wort 25 Cent kostet, beauftrage sie: „Fred Brown gestorben“. Dann wurde ihr gesagt, daß es ein Minimum von sieben Worten gäbe. „Okay“, antwortete die Hinterbliebene, „schreiben Sie ‚Fred Brown gestorben, mehrere Golfschläger zu verkaufen‘.“

Die Gewinne aus dem Flug-Service stiegen im letzten Jahr – aber nur, weil wir einen außerordentlichen Gewinn von $ 60 Millionen vor Steuern aus dem Verkauf unseres 50 %-Anteiles an FlightSafety Boeing realisiert haben. Ohne diesen Ertrag wären die Gewinne aus unseren Trainingsaktivitäten im Einklang mit dem Rückgang bei Geschäftsreisen ein wenig gefallen. Das FlightSafety Training wird in der Branche weiterhin das Maß aller Dinge sein, und wir erwarten in den nächsten Jahren weiteres Wachstum.

Mit NetJets, unserem Teilhaberschafts-Programm, sind wir unter vier Firmen eindeutiger Marktführer. Unterlagen der FAA zeigen, daß unser Marktanteil 2002 bei 75 % lag, was bedeutet, daß unsere Kunden Flugzeuge von uns gekauft oder geleast haben, deren Wert dreimal so hoch war wie bei unseren drei Wettbewerbern zusammen. Im letzten Jahr flog unsere Flotte 132,7 Millionen nautische Meilen und steuerte dabei 130 Länder an.

Unsere Überlegenheit verdanken wir direkt Rich Santulli, dem Chef von NetJets. Er gründete die Firma 1986 und hat seitdem immer eine fest entschlossene Hingabe an das höchste Niveau von Service und Sicherheit gezeigt. Rich, Charlie und ich legen großen Wert auf Flugzeuge (und Personal), die es wert sind, unsere Familien zu befördern – weil sie es regelmäßig machen.

Obwohl der Umsatz von NetJets in 2002 einen Rekord erzielte, verlor die Gesellschaft erneut Geld. Ein kleiner Gewinn in den USA wurde durch Verluste in Europa mehr als aufgewogen. Die gesamte Teilhaberschafts-Branche verlor bedeutende Summen im letzten Jahr, und es ist fast sicher, daß dies in 2003 wieder so sein wird. Die knappe Wahrheit ist, daß Flugzeuge teuer in der Unterhaltung sind.

Langfristig sollte diese wirtschaftliche Realität zu unserem Vorteil werden, was daran liegt, daß Privatflugzeuge für sehr viele Unternehmen ein grundlegendes Bedürfnis sind. Und für die meisten dieser Gesellschaften macht NetJets entweder als Haupt- oder als ergänzender Lieferant des Flugzeugs, das sie brauchen, zwingend Sinn.

Viele Branchen können jedes Jahr Millionen von Dollar sparen, wenn sie mit uns fliegen. Tatsächlich können die jährlichen Einsparungen bei einigermaßen großen Firmen über $ 10 Millionen liegen. Es ist ebenso wichtig, daß diese Firmen ihre Möglichkeiten steigern können, wenn sie uns benutzen. Ein Teileigentum an einem einzelnen NetJets-Flugzeug erlaubt es dem Kunden, mehrere Flugzeuge gleichzeitig in der Luft zu haben. Durch die Austausch-Vereinbarung, die wir möglich machen, kann ein Eigentümer eines Anteils an einem Flugzeug zusätzlich jedes von 12 anderen Modellen benutzen – was für seinen Zweck am sinnvollsten ist (eine meiner Schwestern besitzt einen Anteil an einer Falcon 2000, die sie für Reisen nach Hawaii nutzt, aber – hier zeigt sich das Buffett-Gen – für kürzere Reisen in den USA wechselt sie auf eine preiswertere Citation Excel).

Der Dienstplan der NetJets Nutzer bestätigt die Vorteile, die wir größeren Unternehmen bieten. Nehmen Sie z.B. General Electric. Sie haben eine große eigene Flotte, aber sie haben auch unübetroffene Kenntnisse davon, ein Flugzeug effektiv und wirtschaftlich zu nutzen. Und sie sind unser größter Kunde.

Unser Finanz- und Finanzprodukte-Geschäft beinhaltet eine große Bandbreite von Operationen, darunter bestimmte Aktivitäten in erstklassigen festverzinslichen Wertpapieren, die in 2002 hoch profitabel waren. Auf diesem Gebiet werden vermutlich noch einige Zeit Gewinne anfallen, aber langfristig sicher zurückgehen oder vielleicht ganz verschwinden.

Diese Kategorie beinhaltet auch ein höchst zufriedenstellendes – aber schnell versiegendes – Einkommen aus unserem Berkadia-Investment bei Finova (im letztjährigen Bericht beschrieben). Unser Partner, Leucadia National Corp., hat diesen Bereich mit großem Geschick und der Bereitschaft gemanagt, weitaus mehr zu tun, als es ihrem Anteil an dieser schweren Geschichte entspricht. Mir gefällt diese Arbeitsteilung, und ich hoffe, mit Leucadia bei späteren Transaktionen wieder zusammen zu arbeiten.

Auf der negativen Seite beinhaltet das Finanzgeschäft auch die Tätigkeiten von General Re Securities, die sich mit Derivaten und Handel beschäftigt. Diese Einheit verlor im letzten Jahr vor Steuern $ 173 Millionen, ein Ergebnis, das in Teilen eine verspätete Bestätigung von fehlerhafter – obgleich weit verbreiteter – Bilanzierung ist. Tatsächlich verdienen Derivate eine intensive Beobachtung sowohl in Hinsicht auf die Bilanzierung bei den Nutzern als auch auf die Probleme, die sie sowohl für einzelne Unternehmen als auch für unsere Wirtschaft darstellen können.

Derivate

Charlie und ich haben dieselben Ansichten über Derivate und die Handelsaktiviäten, die sie begleiten: Wir sehen sie als Zeitbomben, sowohl für die Parteien, die mit ihnen handeln, als auch für das Wirtschaftssystem.

Nachdem ich diesen Gedanken, auf den ich zurückkommen werde, aufgeschrieben habe, lassen Sie mich zur Erklärung von Derivaten zurückgehen, obwohl die Erklärung allgemein gehalten sein muß, weil das Wort ein außerordentlich weites Feld von Finanzkontrakten abdeckt. Grundsätzlich wechselt mit diesen Instrumenten Geld an einem zukünftigen Datum den Besitzer, wobei die Summe von einem oder mehreren Referenzwerten, etwa Zinssätzen, Aktienkursen oder Währungskursen, bestimmt wird. Wenn Sie z.B. entweder long oder short in einem S&P 500 Future-Kontrakt sind, sind Sie ein Teil einer sehr einfachen abgeleiteten (derivativen) Transaktion – Ihr Gewinn oder Verlust wird aus den Bewegungen des Index abgeleitet. Derivative Kontrakte haben unterschiedliche Laufzeiten (teilweise bis zu 20 Jahren und mehr) und ihr Wert ist oftmals an verschiedene Variable gebunden.

Sofern derivative Kontrakte nicht besichert oder garantiert sind, hängt ihr endgültiger Wert auch von der Kreditwürdigkeit der Handelspartner ab. Bevor ein Kontrakt jedoch abgewickelt wird, verbuchen die Handelspartner in der Zwischenzeit Gewinne und Verluste – oft riesige Summen – in ihren Gewinn- und Verlustrechnungen, ohne daß auch nur ein einziger Cent den Besitzer wechselt.

Der Bereich von derivativen Kontrakten wird nur von der Vorstellung der Menschen (oder manchmal, so scheint es, Verrückten) begrenzt. Bei Enron zum Beispiel standen in vielen Jahren zur Lieferung fällige Zeitungspapier- und Breitband-Derivate in den Büchern. Oder sagen wir, Sie wollen einen Kontrakt abschließen, der auf die Zahl der Zwillinge spekuliert, die im Jahre 2020 in Nebraska geboren werden. Kein Problem – wenn der Preis stimmt, werden Sie schnell einen Handelspartner finden.

Als wir General Re erwarben, war auch General Re Securities dabei, ein Derivatehändler, den Charlie und ich nicht wollten, weil wir ihn als gefährlich beurteilten. Wir scheiterten jedoch mit dem Versuch, das Geschäft zu verkaufen, und nun schließen wir es.

Aber ein Derivateunternehmen zu schließen ist einfacher gesagt als getan. Es wird sehr viele Jahre dauern, bis wir völlig aus diesem Geschäft heraus sind (obwohl wir unser Risiko täglich reduzieren). Tatsächlich sind das Rückversicherungs- und das Derivategeschäft ähnlich: Wie in der Hölle kommt man leicht rein und fast nie wieder raus. Wenn man in beiden Bereichen einen Vertrag unterzeichnet – der Jahrzehnte später zu großen Zahlungen führen kann – sind Sie üblicherweise daran gefesselt. Es ist wahr, daß es Methoden gibt, durch die das Risiko vorübergehend auf andere abgewälzt werden kann. Aber die meisten Strategien dieser Art lassen Sie mit Verbindlichkeiten zurück.

Eine andere Gemeinsamkeit von Rückversicherung und Derivaten ist, daß beide ausgewiesene Gewinne generieren, die oft äußerst übertrieben sind. Das ist deswegen wahr, weil die heutigen Gewinne in einer signifikanten Art und Weise auf Schätzungen basieren, deren Ungenauigkeit sich erst nach vielen Jahren herausstellen kann.

Fehler werden üblicherweise ehrlich passieren, reflektiert das doch nur den menschlichen Drang, eine optimistische Sicht der eigenen Verpflichtungen zu haben. Aber bei Derivaten haben die Parteien auch enorme Anreize, bei der Bilanzierung zu schummeln. Diejenigen, die Derivate handeln, werden üblicherweise (ganz oder teilweise) nach „Gewinnen“ bezahlt, die sich aus der Bilanzierung zu Marktpreisen errechnen. Doch oft gibt es keinen wirklichen Markt (denken Sie an unseren Kontrakt mit den Zwillingen), und es sind Modellrechnungen üblich. Dieser Ersatz kann in großem Maßstab Unheil bringen. Generell kann gesagt werden, daß Kontrakte auf mehrere Basisobjekte und mit weit entfernten Lieferzeitpunkten die Möglichkeiten für die Handelspartner erhöhen, einfallsreiche Annahmen zu treffen. In unserem Zwillings-Szenario etwa können die beiden Parteien durchaus verschiedene Modelle nutzen, nach denen beide viele Jahre lang große Gewinne erzielen. In extremen Fällen degenerieren Modellrechnungen zu etwas, das ich Mythenrechnungen nennen würde.

Natürlich überprüfen sowohl interne als auch externe Revisoren die Zahlen, aber das ist kein einfacher Job. So hatte zum Beispiel General Re Securities am Jahresende (zehn Monate nach der Einstellung ihrer Geschäfte) 14.384 ausstehende Kontrakte mit 672 Handelspartnern aus aller Welt. Jeder Kontrakt hatte einen positiven oder negativen aus einem oder mehreren Basisobjekten abgeleiteten Wert, einschließlich einiger von irrsinniger Komplexität. Bei der Bewertung eines derartigen Portfolios haben sachkundige Revisoren einfach und legal sehr unterschiedliche Auffassungen.

Das Problem der Bewertung ist weit mehr als ein akademisches. In vergangenen Jahren wurden einige riesige Betrügereien und Fast-Betrügereien von Derivatehändlern ermöglicht. Im Strom- und Versorgungssektor zum Beispiel benutzten Gesellschaften Derivate und Handelsaktivitäten dazu, riesige „Gewinne“ auszuweisen – bis das Dach einstürzte, als sie versuchten, aus den Derivaten stammenden Forderungen in ihrer Bilanz zu Geld zu machen. „Marktpreise“ erwiesen sich dann wirklich als „Mythenpreise“.

Ich kann Ihnen versichern, daß die fehlerhaften Bewertungen in der Derivatebranche nicht symmetrisch gewesen sind. Fast immer haben sie entweder den Händler begünstigt, der einem Millionen-Dollar-Bonus entgegensah oder den Vorstandsvorsitzenden, der beeindruckende „Gewinne“ ausweisen wollte (oder beide). Der Bonus wurde gezahlt, und der Vorstandsvorsitzende profitierte von seinen Möglichkeiten. Erst viel später lernten die Aktionäre, daß die ausgewiesenen Gewinne eine Heuchelei waren.

Ein anderes Problem mit Derivaten ist, daß sie Schwierigkeiten verschärfen können, in die ein Unternehmen aus völlig anderen Gründen reingeraten ist. Dieser Effekt der Anhäufung tritt auf, weil viele Derivatekontrakte vorsehen, daß ein Unternehmen, dessen Rating abgestuft wird, seinen Handelspartnern sofort Sicherheiten stellen muß. Stellen Sie sich dann vor, daß eine Gesellschaft wegen einer allgemeinen Notsituation abgestuft wird und daß sofort ihre Derivate mit ihrer Erfordernis auf der Matte stehen und einen unerwarteten und enormen Bedarf an Sicherheiten in Cash an die Gesellschaft stellen. Die Notwendigkeit, diese Verpflichtungen zu erfüllen, kann die Gesellschaft in eine Liquiditätskrise stürzen, die in manchen Fällen, weitere Abstufungen nach sich ziehen. Daraus wird eine Spirale, die zur Kernschmelze des Unternehmens führen kann.

Derivate kreieren auch ein „Gänseblümchenkranz-Risiko“, das mit dem Risiko verwandt ist, das Versicherer oder Rückversicherer haben, die von ihrem Geschäft viel an andere weiterreichen. In beiden Fällen kommt es dazu, daß sich mit der Zeit riesige Forderungen gegen mehrere Handelspartner aufbauen (bei General Re Securities haben wir immer noch $ 6,5 Milliarden Forderungen, obwohl wir uns schon seit einem Jahr in Liquidation befinden). Ein Teilnehmer mag sich selbst als vorsichtig einschätzen, indem er davon ausgeht, daß seine großen Kredite gestreut und damit nicht gefährdet sind. Unter bestimmten Umständen kann jedoch ein von außen auftretendes Ereignis, das die Forderungen von Unternehmen A schlechter werden läßt, auch die Unternehmen B bis Z betreffen. Die Geschichte lehrt uns, daß eine Krise oft Probleme auf anderen Gebieten verursacht, die sich in ruhigen Zeiten niemand hätte träumen lassen.

Im Bankenbereich war das Erkennen eines „Verbindungs“-Problems einer der Gründe für die Bildung des Zentralbankwesens. Bevor die Fed errichtet wurde, konnte der Bankrott von schwachen Banken manchmal plötzliche und unerwartete Liquiditätserfordernisse an vorher starke Banken verursachen, was wiederum zu deren Bankrott führte. Die Fed schützt heute die Starken vor den Schwierigkeiten der Schwachen. Aber es gibt keine mit dem Job, die Dominosteine der Derivate und Versicherungen vor dem Stürzen zu schützen, beauftragte Zentralbank. In diesen Branchen können fundamental solide Firmen nur wegen der Aktivitäten anderer Firmen weiter unten in der Kette in Schwierigkeiten kommen. Wenn die Gefahr einer Kettenreaktion innerhalb einer Branche besteht, lohnt es sich, Verbindungen jeder Art zu minimieren. Auf diese Weise führen wir unser Rückversicherungsgeschäft, und das ist ein Grund, warum wir uns von Derivaten verabschieden.

Viele Leute argumentieren, daß Derivate systematische Probleme reduzieren, da Marktteilnehmer, die bestimmte Risiken nicht tragen können, diese an stärkere Hände weiterreichen. Diese Leute glauben, daß Derivate die Wirtschaft stabilisieren, Handel erleichtern und Risiken für die einzelnen Teilnehmer eliminieren. Und das ist, auf kleinstem Level, auch oft wahr. Tatsächlich gehe ich auch bei Berkshire größere Derivate-Transaktionen ein, um bestimmte Investmentstrategien leichter umsetzen zu können.

Charlie und ich glauben jedoch, daß das große Bild gefährlich ist und es immer gefährlicher wird. Große Risikosummen, insbesondere Kreditrisiken, sind in den Händen relativ weniger Derivatehändler konzentriert, die zusätzlich noch intensiv miteinander handeln. Die Schwierigkeiten eines einzelnen können schnell die anderen anstecken. Als ob das nicht schon genug wäre, haben Handelspartner, die keine Händler sind, diesen Händlern riesige Summen geliehen. Wie ich schon schrieb, sind einige dieser Handelspartner in einer Art und Weise miteinander verbunden, die wegen eines einzelnen Ereignisses gleichzeitig bei allen Probleme verursachen kann (so wie die Implosion der Telekommunikationsbranche oder der steile Rückgang im Wert von Stromhandelsprojekten). Verbindungen, wenn sie plötzlich auftauchen, können ernsthafte Probleme im ganzen System auslösen.

Tatsächlich lösten 1998 die ausgedehnten und derivatelastigen Aktivitäten eines einzelnen Hedgefonds, Long-Term Capital Management, so schwere Befürchtungen der Federal Reserve Bank aus, daß sie eilig einen Rettungsversuch startete. In einem späteren Bericht an den Kongreß bestätigen Beamte der Fed, daß die ausstehenden Geschäfte von LTCM – eine der allgemeinen Öffentlichkeit unbekannte Firma mit nur ein paar hundert Beschäftigten – durchaus eine ernsthafte Bedrohung für die Stabilität der amerikanischen Märkte hätte darstellen können, wenn sie nicht interveniert hätten. Mit anderen Worten: Die Fed griff ein, weil ihr Vorstand Angst vor dem hatte, was anderen Finanzunternehmen hätte passieren können, wenn der LTCM-Dominostein umgefallen wäre. Und diese Affäre – obwohl sie viele Teilnehmer am Rentenmarkt wochenlang lähmte – war weit von einem Worst-Case Szenario entfernt.

Eines der derivativen Instrumente, die LTCM nutzte, waren Total-Return Swaps, Kontrakte, die einen Hebel von 100 % in verschiedenen Märkten, darunter Aktien, ermöglichen. Beispielsweise stellt Partei A eines Kontrakts, üblicherweise eine Bank, das gesamte Geld zum Erwerb einer Beteiligung zur Verfügung, während Partei B, ohne irgendwelches Geld einzusetzen, zustimmt, daß sie an einem bestimmten Tag in der Zukunft alle Gewinne erhalten wird oder der Bank jeden Verlust ersetzen wird.

Total-Return Swaps dieser Art machen sich über Margin-Erfordernisse lustig. Darüber hinaus schmälern andere Arten von Derivaten stark die Fähigkeiten von Aufsichtsbehörden, Hebelwirkungen zu bändigen und generell ihre Hände auf die Risikoprofile der Banken, Versicherer und anderer Finanzinstitutionen zu legen. Es stoßen sogar erfahrene Investoren und Analysten beim Analysieren der finanziellen Situation von Firmen, die sehr stark in derivative Kontrakte involviert sind, auf bedeutende Probleme. Wenn Charlie und ich mit dem Lesen der langen Fußnoten, die die Aktivitäten von bedeutenden Banken in Derivaten erläutern, fertig sind, ist die einzige Sache, die wir verstehen, daß wir nicht verstehen, wieviel Risiko die Institution fährt.

Der dienstbare Derivategeist ist jetzt aus seiner Flasche gekommen, und diese Instrumente werden sich mit Sicherheit so lange in Form und Zahl vervielfachen, bis ein Ereignis ihre Giftigkeit klar macht. Kenntnisse darüber, wie gefährlich sie sind, haben bereits die Elektrizitäts- und Gaswirtschaft durchdrungen, in der die Eruption von großen Schwierigkeiten die Anwendung von Derivaten dramatisch verringert hat. Anderswo jedoch wächst das Derivategeschäft ungebremst weiter. Zentralbanken und Regierungen haben bis heute keinen erfolgversprechenden Weg gefunden, die von diesen Kontrakten ausgehenden Risiken zu begrenzen oder auch nur zu überwachen.

Charlie und ich sind davon überzeugt, daß Berkshire eine Festung der finanziellen Stärke sein muß – im Interesse unserer Eigentümer, Gläubiger, Versicherten und Angestellten. Wir versuchen vor jeder Art von megakatastrophalem Risiko auf der zu Hut sein, und diese Haltung mag uns wegen der sprießenden Menge langlaufender Derivatekontrakte und der massiven Summe ungesicherter Forderungen, die nebenher wachsen, übermäßige Sorgen bereiten. Aus unserer Sicht sind Derivate jedoch finanzielle Massenvernichtungswaffen, die Gefahren beinhalten, die – obwohl jetzt nur latent vorhanden – möglicherweise tödlich sind.

Investments

Unten zeigen wir unsere Anlagen in Stammaktien. Diejenigen, die Ende 2002 einen Marktwert von mehr als $ 500 Millionen hatten, sind aufgeführt.

31.12.2002
Anzahl Aktien Gesellschaft Einstand Marktwert
(in Millionen US-Dollar)
151.610.700 American Express Company 1.470 5.359
200.000.000 The Coca-Cola Company 1.299 8.768
96.000.000 The Gillette Company 600 2.915
15.999.200 H&R Block, Inc. 255 643
6.708.760 M&T Bank 103 532
24.000.000 Moody’s Corporation 499 991
1.727.765 The Washington Post Company 11 1.275
53.265.080 Wells Fargo & Company 306 2.497
Andere 4.621 5.383
Stammaktien insgesamt 9.164 28.363

Wir machen weiterhin wenig in Aktien. Charlie und ich fühlen uns mit unseren Beteiligungen an Berkshires wichtigsten Investitionsempfängern zunehmend wohl, weil die meisten von ihnen ihre Gewinne erhöht haben, während ihre Bewertungen gefallen sind. Aber wir sind nicht geneigt, sie aufzustocken. Obwohl diese Unternehmen gute Aussichten haben, glauben wir noch nicht, daß ihre Aktien unterbewertet sind.

Aus unserer Sicht gilt derselbe Schluß für Aktien allgemein. Trotz dreier Jahre mit fallenden Kursen, die die Attraktivität von Aktien deutlich erhöht haben, finden wir noch immer sehr wenig, die uns auch nur ein wenig interessieren. Diese bedrückende Tatsache ist Zeugnis der irrsinnigen Bewertungen, die während der Großen Blase erreicht wurden. Unglücklicherweise kann der Kater sich als proportional zur Sauferei erweisen.

Die Abneigung gegen Aktien, die Charlie und ich heute zur Schau stellen, ist alles andere als angenehm. Wir lieben es, Stammaktien zu besitzen – wenn sie zu attraktiven Preisen erworben werden können. In den 61 Jahren, in denen ich investiere, haben etwa 50 Jahre diese Möglichkeit geboten. Und es werden wieder solche Jahre kommen. Solange wir jedoch keine hohe Rendite von mindestens 10 % vor Steuern sehen (was 6,5 % bis 7 % nach Unternehmenssteuern bedeutet), werden wir an der Außenlinie sitzen. Mit Renditen am Geldmarkt von unter einem Prozent nach Steuern macht Aussitzen keinen Spaß. Aber manchmal muß man inaktiv sein, um erfolgreich zu investieren.

Im letzten Jahr waren wir allerdings in der Lage, vorsichtige Investments in ein paar „Junkbonds“ und Kredite zu tätigen. Insgesamt hat sich unser Engagement in diesem Sektor versechsfacht und erreichte zum Jahresende $ 8,3 Milliarden.

Anlegen in Junkbonds und Anlegen in Aktien ist auf bestimmte Art und Weise gleich: Bei beiden Aktivitäten müssen wir einen Vergleich zwischen Preis und Wert anstellen und auch hunderte von Wertpapieren beleuchten, um die wenigen zu finden, die ein attraktives Chance-Risiko-Verhältnis aufweisen. Es gibt aber auch wichtige Unterschiede zwischen den beiden Disziplinen. Bei Aktien erwarten wir, daß sich jedes Engagement gut entwickelt, weil wir uns auf konservativ finanzierte Unternehmen mit starken Wettbewerbsvorteilen konzentrieren, die von fähigen und ehrlichen Menschen geleitet werden. Wenn wir diese Gesellschaften zu vorsichtigen Preisen kaufen, sollten Verluste selten vorkommen. In der Tat haben die Gewinne aus den Aktien, die wir bei Berkshire managen (ohne diejenigen, die GEICO und General Re managen) während der 38 Jahre, die wir die Geschicke der Gesellschaft nun führen, die Verluste im Verhältnis 100 zu 1 überstiegen.

Wenn wir Junkbonds erwerben, haben wir es mit Unternehmen zu tun, die mit dem Rücken zur Wand stehen. Diese Gesellschaften sind üblicherweise mit Schulden überladen und operieren oft in Branchen, für die niedrige Kapitalrenditen charakteristisch sind. Zusätzlich ist die Qualität des Managements manchmal fragwürdig. Das Management kann sogar Interessen haben, die denen der Anleihegläubiger direkt gegenüberstehen. Deswegen erwarten wir, daß wir gelegentlich große Verluste bei Junkbonds erleiden werden. Bislang jedoch haben wir uns auf diesem Feld ziemlich gut geschlagen.

Corporate Governance (das Führen eines Unternehmens)

Sowohl die Fähigkeit als auch die Treue von Managern müssen schon sehr lange überwacht werden. Bereits vor fast 2.000 Jahren erwähnte Jesus Christus dieses Thema (Lukas 16,2), er sprach billigend von einem “bestimmten reichen Mann”, der seinem Manager sagte: „Leg Rechenschaft ab über deine Verwaltung! Du kannst nicht länger mein Verwalter sein.“

Rechenschaft und Verantwortlichkeit schwanden in der letzten Dekade, sie wurden zu Qualitäten, die von denen, die in der Großen Blase groß rausgekommen sind, als unwichtig erachtet wurden. So wie die Aktienkurse stiegen, fielen die Verhaltensregeln der Manager. Als ein Ergebnis stießen Vorstände, die auf der Hohen Straße reisten, Ende der 90er nicht auf viel Verkehr.

Es soll auch gesagt werden, daß die meisten Vorstände Männer und Frauen sind, die man gerne als Treuhänder für das Vermögen seiner Kinder oder als Nachbar hätte. Jedoch haben sich zu viele von diesen Menschen in den letzten Jahren im Büro schlecht verhalten, Zahlen aus den Fingern gesaugt und unanständige Bezahlungen für durchschnittliche Leistungen kassiert. Diese ansonsten anständigen Menschen folgten einfach dem Karriereweg von Mae West: “Ich war Schneewittchen, aber ich wurde abgetrieben.”

Theoretisch hätten Gesellschaftsorgane diesen Verfall der Führung verhindern sollen. Zuletzt schrieb ich im Geschäftsbericht 1993 über die Verantwortung von Direktoren (wir senden Ihnen auf Anforderung ein Exemplar zu oder Sie können es im Internet im Bereich Corporate Governance im ‘93er Brief lesen). Dort sagte ich, daß Vorstände „sich verhalten sollten, als gäbe es nur einen einzelnen abwesenden Eigentümer, dessen langfristige Interessen sie mit allen ordentlichen Mitteln zu fördern versuchen sollten.“ Das bedeutet, daß sich Vorstände von einem Manager trennen müssen, der durchschnittlich oder schlechter ist, egal wie sympathisch er auch sein mag. Vorstände müssen so reagieren wie die Revuetänzerin bei ihrer Hochzeit mit einem 85-jährigen Multimillionär, der sie fragte, ob sie ihn auch dann lieben würde, wenn er sein Geld verlöre. „Natürlich“, antwortete die junge Schönheit, „ich würde dich vermissen, aber ich würde dich immer noch lieben.“

Im ‘93er Geschäftsbericht sagte ich auch, daß Vorstände noch einen anderen Job hätten: „Wenn sich fähige, aber gierige Manager übernehmen und versuchen, zu tief in die Taschen der Aktionäre zu greifen, müssen Vorstände ihnen auf die Finger hauen.“ Seit ich das schrieb, ist das Übernehmen üblich geworden, aber nur wenige Finger sind gehauen worden.

Warum sind intelligente und anständige Aufsichtsräte so miserabel gescheitert? Die Antwort liegt nicht in nicht ausreichenden Gesetzen – es ist immer klar gewesen, daß Vorstände verpflichtet sind, die Interessen der Aktionäre zu vertreten – sondern eher an dem, was ich „Sitzungssaal-Atmosphäre“ nenne.

Es ist beispielsweise fast unmöglich, in einem Sitzungssaal voller höflicher Menschen die Frage aufzuwerfen, ob der Vorstandsvorsitzende ersetzt werden sollte. Es ist ebenso unangenehm, eine vorgeschlagene Akquisition in Frage zu stellen, die vom Vorstandsvorsitzenden genehmigt wurde, insbesondere wenn seine Mitarbeiter und externe Berater anwesend sind und einstimmig seine Entscheidung unterstützen (wenn sie das nicht tun, wären sie nicht in dem Raum). Wenn schließlich der Gehaltsausschuß – wie immer bewaffnet mit Unterstützung von einem hochbezahlten Berater – von einer riesigen Gewährung von Aktienoptionen an den Vorstandsvorsitzenden berichtet, wäre es für einen Aufsichtsrat wie Aufstoßen am Eßtisch vorzuschlagen, der Ausschuß solle noch einmal abwägen.

Diese „sozialen“ Schwierigkeiten sprechen für regelmäßige Treffen außenstehender Aufsichtsräte ohne den Vorstandsvorsitzenden – eine Reform, die umgesetzt worden ist und die ich begeistert unterstütze. Ich bezweifele jedoch, daß die meisten der anderen neuen Verhaltensregeln und -empfehlungen Vorteile schaffen werden, die im richtigen Verhältnis zu den geldlichen und anderen Kosten, die sie verursachen, stehen.

Der letzte Schrei sind „unabhängige“ Aufsichtsräte. Es ist sicherlich wahr, daß es wünschenswert wäre, Aufsichtsräte zu haben, die unabhängig denken und sprechen – aber sie müssen ebenfalls das Geschäft begreifen, interessiert und aktionärsorientiert sein. In meinem Kommentar von 1993 habe ich diese drei Eigenschaften als grundlegend beschrieben.

Über eine Spanne von 40 Jahren war ich in den Aufsichtsräten von 19 Publikumsgesellschaften (ohne Berkshire) und habe es mit vielleicht 250 Aufsichtsräten zu tun gehabt. Die meisten von ihnen waren nach den heutigen Regeln „unabhängig“. Aber der großen Mehrheit dieser Aufsichtsräte fehlte mindestens eine der drei Eigenschaften, die ich schätze. Als Konsequenz war ihr Beitrag zum Wohlergehen der Aktionäre bestenfalls minimal, zu oft sogar negativ. Obwohl diese Menschen intelligent und anständig waren, wußten sie einfach nicht genug über Business und/oder kümmerten sich nicht genug um die Aktionäre, um dumme Akquisitionen oder ungeheuerliche Bezahlung in Frage zu stellen. Mein eigenes Verhalten, muß ich reuevoll hinzufügen, blieb ebenfalls häufig zurück: Zu oft schwieg ich, wenn das Management Vorschläge unterbreitete, die ich als gegenteilig zu den Interessen der Aktionäre betrachtete. In diesen Fällen siegte Kollegialität über Unabhängigkeit.

Damit wir das Scheitern der „Unabhängigkeit“ weiter ansehen können, lassen Sie uns eine 62 Jahre abdeckende Fallstudie über Tausende von Unternehmen ansehen. Seit 1940 schreiben Bundesgesetze vor, daß eine große Anzahl der Aufsichtsräte von Investmentgesellschaften (die meisten davon Mutual Funds) unabhängig zu sein haben. Das Erfordernis war ursprünglich 40 % und liegt jetzt bei 50 %. In jedem Fall hat ein typischer Fonds lange mit Aufsichtsräten gearbeitet, die in der Mehrzahl unabhängig waren.

Diese Aufsichtsräte und das gesamte Organ haben viele oberflächliche Pflichten, in Wirklichkeit aber nur zwei wichtige Verantwortlichkeiten: den bestmöglichen Manager zu beschaffen und mit diesem Manager über die niedrigste mögliche Bezahlung zu verhandeln. Wenn Sie selbst nach einem Investment für sich suchen, sind diese zwei Ziele die einzigen, die zählen, und Aufsichtsräte, die für andere Investoren agieren, sollten genau die gleichen Prioritäten setzen. Wenn es jedoch zu unabhängigen Aufsichtsräten kommt, die beide Ziele verfolgen, haben diese einen feierlichen Ruf.

Die Aufsichtsräte von vielen Tausend Investmentgesellschaften treffen sich jährlich, um den grundlegenden Job auszuführen, Manager für die Ersparnisse der Millionen von Eigentümern, die sie repräsentieren, auszuwählen. Jahr für Jahr wählen die Aufsichtsräte von Fonds A Manager A, die Aufsichtsräte von Fonds B wählen Manager B und so weiter in einem schlafmützigen Prozeß, der Verantwortung zu einer Farce macht. Ein Aufsichtsrat wird sehr selten rebellieren. Aber in den meisten Fällen wird ein Affe eher ein Stück von Shakespeare aufsagen, als daß ein „unabhängiger“ Aufsichtsrat eines Investmentfonds vorschlagen wird, daß sein Fonds nach anderen Managern suchen sollte, selbst wenn der amtierende Manager beharrlich unterdurchschnittliche Ergebnisse geliefert hat. Wenn es um ihr eigenes Geld geht, werden Aufsichtsräte natürlich nach anderen Beratern suchen – aber das käme ihnen niemals in den Sinn, wenn sie als Treuhänder für andere handeln.

Die Scheinheiligkeit, die das System durchdrungen hat, wird plastisch dargestellt, wenn eine Investmentgesellschaft – nennen wir sie „A“ – für eine große Summe an Manager „B“ verkauft wird. Jetzt machen die „unabhängigen“ Aufsichtsräte einen völligen Sinneswandel durch und entscheiden, daß Manager B der beste ist, den es gibt – obwohl B schon in früheren Jahren verfügbar war (und ignoriert wurde). Nicht so zufällig hätte B auch früher eingestellt werden können, und zwar für ein weit geringeres Gehalt als es jetzt möglich ist, da er Manager A gekauft hat. Das liegt daran, weil B ein Vermögen ausgegeben hat, um A zu kaufen, und B muß diese Kosten nun wieder durch Gebühren hereinbekommen, die von den Aktionären von A, die als Teil des Deals „übertragen“ wurden, bezahlt werden (für eine hervorragende Erörterung der Mutual-Fund Branche sollten Sie John Bogles Common Sense on Mutual Funds lesen).

Vor ein paar Jahren wurde meiner Tochter angeboten, Aufsichtsrat einer Fondsfamilie zu werden, die von einer bedeutenden Institution gemanagt wurde. Das Gehalt, das sie als Aufsichtsrat bezogen hätte, wäre sehr beträchtlich gewesen, genug um ihr Jahreseinkommen um 50 % zu steigern (sie kann Ihnen sagen, sie hätte diese Erhöhung gebrauchen können!). Rechtlich wäre sie ein unabhängiger Aufsichtsrat gewesen. Aber hat der Fondsmanager, der sie angeworben hat, gedacht, es gäbe irgendeine Möglichkeit, daß sie unabhängig denken würde, etwa welchen Berater der Fonds beschäftigen sollte? Natürlich nicht. Ich bin stolz, sagen zu können, daß sie wirkliche Unabhängigkeit zeigte, und das Angebot ablehnte. Der Fonds jedoch hatte keine Probleme, die Lücke zu füllen (und – Überraschung – der Fonds hat die Manager nicht ausgetauscht).

Die Aufsichtsräte von Investmentgesellschaften sind beim Aushandeln von Managementgebühren ebenso gescheitert (genau so wie die Gehaltsausschüsse vieler amerikanischer Unternehmen damit gescheitert sind, die Gehälter ihrer Vorstände auf sensiblen Niveaus zu halten). Wenn Sie oder ich ermächtigt wären, kann ich Ihnen versichern, daß wir einfach grundlegend niedrigere Managementvergütungen mit den amtierenden Managern der meisten Investmentfonds aushandeln könnten. Und, glauben Sie mir, wenn Aufsichtsräten ein Anteil an den eingesparten Gehältern, die sie realisieren, versprochen würde, wäre der Himmel mit fallenden Gehältern gefüllt. Unter dem aktuellen System jedoch bedeuten Kürzungen „unabhängigen“ Aufsichtsräten nichts, während sie Managern alles bedeuten. Raten Sie mal, wer gewinnt.

Natürlich ist es für einen Fonds viel wichtiger, den richtigen Manager zu haben, als sein Gehalt zu reduzieren. Nichtsdestotrotz sind beide Maßnahmen Aufgaben des Aufsichtsrates. Und beim Anstieg auf diese wichtigen Aufgaben sind Zehntausende von „unabhängigen“ Aufsichtsräte über mehr als sechs Jahrzehnte erbärmlich gescheitert (sie waren jedoch darin erfolgreich, sich um sich selbst zu kümmern; ihre Gehälter aus mehreren Aufsichtsräten bei derselben Fondsfamilie sind oftmals sechsstellig).

Wenn sich der Manager stark engagiert und die Aufsichtsräte nicht, wird ein kraftvolles Gegengewicht benötigt – und das ist das, was in der heutigen Corporate Governance fehlt. Um mittelmäßige Vorstände loszuwerden und Auswüchse zu eliminieren, braucht man Aktivitäten der Eigentümer – großer Eigentümer. Die Logistik ist nicht so schwer: Das Eigentum an Aktien hat sich in den zurückliegenden Jahrzehnten zunehmend konzentriert, und heute wäre es für institutionelle Manager leicht, in Problemsituationen ihren Willen durchsetzen. Wenn zwanzig, oder sogar weniger, der größten Institutionen zusammen arbeiten, könnten sie die Corporate Governance bei einer bestimmten Gesellschaft effektiv reformieren, indem sie ihre Stimmen Aufsichtsräten vorenthalten, die abscheuliches Verhalten toleriert haben. Meiner Meinung nach ist diese Art einer konzertierten Aktion der einzige Weg, der Verantwortung für ein Unternehmen bedeutend verbessern kann.

Unglücklicherweise haben bestimmte große institutionelle Investoren „Glashaus“-Probleme, wenn sie woanders für bessere Regeln argumentieren; sie würden zum Beispiel beim Gedanken erschauern, ihre eigene Performance und Gehälter würden von ihren eigenen Organen genau untersucht. Aber Jack Bogle von Vanguard fame, Chris Davis von Davis Advisors und Bill Miller von Legg Mason gehen jetzt damit voran, Vorstände dazu zu bekommen, ihre Eigentümer angemessen zu behandeln. Pensionsfonds werden ebenso wie andere Treuhänder zukünftig bessere Investmenterträge ernten, wenn sie diese Männer unterstützen.

Die echte Prüfung für die Reform wird die Bezahlung der Vorstände sein. Manager werden vielfältigen Vorschlägen fröhlich zustimmen, SEC-Formulare bezeugen und bedeutungslose Vorschläge den Prozeß betreffend übernehmen. Was viele jedoch bekämpfen werden, ist ein genauer Blick auf ihre eigene Bezahlung und Vergünstigungen.

In den vergangenen Jahren sind Gehaltsausschüsse zu oft schwanzwedelnden Welpen gleich kleinlaut Empfehlungen von Beratern gefolgt, eine Rasse, die nicht gerade für Loyalität mit dem gesichtslosen Aktionär, der ihr Honorar zahlt, bekannt ist (wenn Sie nicht wissen, auf wessen Seite jemand steht, steht er nicht auf Ihrer). Es ist wahr, daß die SEC von jedem Ausschuß verlangt, seine Begründung bezüglich der Bezahlung im Aktionärsbrief darzustellen. Aber die Aussagen sind üblicherweise von Juristen der Gesellschaft oder der Personalabteilung geschriebene Textbausteine.

Das kostenträchtige Affentheater sollte aufhören. Aufsichtsräte sollten Gehaltsausschüssen nicht angehören, außer sie sind selbst in der Lage, im Interesse der Eigentümer zu verhandeln. Sie sollten sowohl erklären, wie sie über Bezahlung denken, als auch wie sie Performance messen. Zusätzlich sollten sie mit dem Geld der Aktionäre umgehen, als wäre es ihr eigenes.

In den 90er Jahren des 19. Jahrhunderts beschrieb Samuel Gompers das Ziel organisierter Arbeit als „Mehr!“. In den 90er Jahren des 20. Jahrhunderts übernahmen Amerikas Vorstände seinen Kampfschrei. Das Ergebnis sieht so aus, daß Vorstände oft Reichtümer angehäuft haben, während ihre Aktionäre finanzielle Desaster erlebt haben.

Aufsichtsräte sollten eine solche Piraterie stoppen. Es ist nichts verkehrt daran, für außergewöhnliche Performance gut zu bezahlen. Aber es ist Zeit für Aufsichtsräte, für alles, was darunter liegt, „weniger!“ zu rufen. Es wäre eine Travestie, wenn die aufgeblähte Bezahlung früherer Jahre die Grundlage für zukünftige Vergütungen bilden würde. Gehaltsausschüsse sollten zum Zeichenbrett zurückgehen

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Regeln, die bereits beschlossen sind, und die fast sicher auch Gesetz werden, erfordern Änderungen im Aufsichtsrat von Berkshire und verpflichten uns, Mitglieder aufzunehmen, die die Anforderungen des Codes an „Unabhängigkeit“ erfüllen. Wenn wir das machen, werden wir einen Test hinzufügen, von dem wir glauben, daß er wichtig, aber noch lange nicht endgültig ist, um Unabhängigkeit zu fördern: Wir werden Mitglieder wählen, die große und echte Eigentümerinteressen haben (das sind Aktien, die sie oder ihre Familie erworben haben und nicht von Berkshire oder über Optionen bekommen haben), und erwarten, daß diese Interessen ihre Handlungen bis zu einem Grad beeinflussen, der andere Überlegungen wie Ansehen oder Aufsichtsratsvergütungen in den Schatten stellt.

Dies führt zu einem oft übersehenen Punkt über die Bezahlung von Aufsichtsräten, die bei Publikumsgesellschaften durchschnittlich vielleicht $ 50.000 im Jahr beträgt. Es verblüfft mich, wie die vielen Mitglieder, für die diese Dollar vielleicht 20 % oder mehr ihres Jahreseinkommens darstellen, als unabhängig bezeichnet werden können, wenn Ron Olson zum Beispiel, der in unserem Aufsichtsrat sitzt, als nicht unabhängig bezeichnet werden kann, weil ein kleiner Prozentsatz seines sehr großen Einkommens Anwaltsgebühren von Berkshire darstellen. Wie es die Saga der Investmentgesellschaften suggeriert, ist es sehr unwahrscheinlich, daß ein Direktor, dessen moderates Einkommen sehr abhängig von seinen Gehaltszahlungen ist – und der mächtig hofft, in andere Aufsichtsräte gewählt zu werden, um mehr Geld zu verdienen – einen CEO oder befreundeten Aufsichtsrat angreifen wird, der zu einem großen Teil seinen Ruf in Unternehmenskreisen bestimmen wird. Wenn Aufseher glauben, daß „hohe“ Gehaltszahlungen die Unabhängigkeit verderben (und das kann sicherlich passieren), haben sie eine große Gruppe möglicher Täter übersehen.

Bei Berkshire zahlen wir unseren Aufsichtsräten nur einen Hungerlohn, weil wir möchten, daß unsere Gehälter für sie bedeutungslos sind. Weiterhin schließen wir keine D&O-Versicherungen für sie ab, da wir unsere Aufsichtsräte nicht von irgendeinem möglichen Desaster der Gesellschaft isolieren wollen (eine unorthodoxe Maßnahme, die, nicht ganz nebensächlich, unseren Aktionären über die Jahre viele Millionen von Dollar gespart hat). Im Grunde wollen wir, daß das Verhalten unserer Aufsichtsräte von dem Effekt bestimmt wird, den ihre Entscheidungen auf das Vermögen ihrer Familie haben, und nicht von ihrer Vergütung. Das gleiche gilt für Charlie und mich als Manager, und wir denken, es ist auch das Richtige für Berkshires Aufsichtsräte.

Um neue Aufsichtsräte zu finden, gehen wir die Liste unserer Aktionäre nach Menschen durch, die direkt oder in ihrer Familie seit langer Zeit große Bestände in Berkshire – Millionen von Dollar – halten. Personen, auf die das zutrifft, bestehen zwei unserer Tests, nämlich daß sie ein Interesse an Berkshire haben und aktionärsorientiert sind. In unserem dritten Test interessieren wir uns, ob sie etwas von Business verstehen – eine Kompetenz, die alles andere als üblich ist.

Schließlich werden wir auch weiterhin Mitglieder der Familie Buffett im Aufsichtsrat haben. Sie sind weder dort, um die Geschäfte nach meinem Tod weiterzuführen, noch erhalten Sie dann eine Zuwendung irgendwelcher Art. Ihre Absicht ist es, sowohl für unsere Aktionäre als auch für unsere Manager sicherzustellen, daß Berkshires spezielle Kultur weiterhin gehegt wird, wenn mir ein anderer CEO nachfolgt.

Jede Änderung in der Vergütung unseres Aufsichtsrates wird nicht den Stil verändern, in dem Charlie und ich Berkshire führen. Wir werden weiterhin mehr Wert auf Substanz denn auf Schemata in unser Arbeit legen und so wenig Zeit wie möglich in Sitzungen mit Zeigen-und-Erzählen und oberflächlichen Aktivitäten verschwenden. Die wichtigste Aufgabe unseres Aufsichtsrates ist wahrscheinlich die Auswahl von Nachfolgern für Charlie und mich, und das ist ein Punkt, auf den sich alle fokussieren.

Der Aufsichtsrat, den wir bis jetzt hatten, hat ein aktionärsorientiertes Unternehmen beaufsichtigt, das in Übereinstimmung mit dem wirtschaftlichen Grundsätzen, die auf den Seiten 68-74 abgedruckt sind, geführt wird. Ich fordere alle neuen Aktionäre dazu auf, sie zu lesen. Unser Ziel ist es, neue Aufsichtsräte zu gewinnen, die sich diesen Grundsätzen verpflichtet fühlen.

Der Buchprüfungs-Ausschuß

Buchprüfungs-Ausschüsse können nicht prüfen. Nur ein außenstehender Wirtschaftsprüfer kann bestimmen, ob die Gewinne, die ein Management vorgibt, erwirtschaftet zu haben, verdächtig sind. Reformen, die diese Realität ignorieren, und die statt dessen auf die Struktur und die Rechte des Buchprüfungs-Ausschusses abstellen, werden wenig erreichen.

Wie wir schon gesagt haben, haben sich viel zu viele Manager in den letzten Jahren die Zahlen ihrer Gesellschaft aus den Fingern gesogen und dabei sowohl Bilanzierungs- als auch operative Techniken benutzt, die an sich legal sind, aber die nichtsdestotrotz Investoren erheblich täuschen. Häufig wissen Wirtschaftsprüfer von diesen Irreführungen. Zu oft jedoch sind sie still geblieben. Die Hauptaufgabe des Buchprüfungs-Ausschusses ist einfach, die Wirtschaftsprüfer dazu zu kriegen, ihr Wissen zu veröffentlichen.

Um diese Arbeit zu erledigen, muß der Ausschuß sicherstellen, daß sich die Wirtschaftsprüfer mehr davor fürchten, die Mitglieder irrezuführen, als davor, das Management zu beleidigen. In den letzten Jahren haben Wirtschaftsprüfer nicht so gehandelt. Sie haben statt dessen generell den Vorstandsvorsitzenden statt der Aktionäre oder der Aufsichtsräte als ihre Kunden betrachtet. Das war ein natürliches Ergebnis von täglichen Arbeitsbeziehungen und auch vom Verständnis der Wirtschaftsprüfer, daß, egal, was auf dem Papier steht, der Vorstandsvorsitzende und der Finanzvorstand seine Vergütung zahlen und bestimmen, ob sie weiterhin sowohl für Prüfungen als auch für andere Arbeiten eingesetzt werden. Die Regeln, die kürzlich eingeführt wurden, werden diese Wirklichkeit nicht grundsätzlich ändern. Was dieses gemütliche Verhältnis brechen wird, sind Buchprüfungs-Ausschüsse, die Wirtschaftsprüfern unzweideutig die Situation klarmachen und ihnen verständlich machen, daß sie bei hohen Geldstrafen verantwortlich gemacht werden, wenn sie nicht das auf den Tisch legen, was sie wissen oder anzweifeln.

Meiner Meinung nach können Buchprüfungs-Ausschüsse dieses Ziel durch vier Fragen an die Wirtschaftsprüfer erreichen, deren Antworten aufgezeichnet und den Aktionären mitgeteilt werden sollten. Diese Fragen sind:

1. Wenn der Wirtschaftsprüfer für die Vorbereitung des Jahresabschlusses der Gesellschaft alleine verantwortlich wäre, hätte er dies auf irgendeine Art und Weise anders vorbereitet als das Management? Diese Frage sollte sowohl materielle als auch nicht-materielle Unterschiede abdecken. Wenn der Wirtschaftsprüfer etwas anders gemacht hätte, sollten sowohl die Auffassung des Managements als auch des Wirtschaftsprüfers mitgeteilt werden. Der Buchprüfungs-Ausschuß kann dann die Fakten evaluieren.

2. Wenn der Wirtschaftsprüfer ein Anleger wäre, hätte er die Informationen – in klarem Englisch – erhalten, die grundlegend für sein Verständnis des finanziellen Ergebnisses der Gesellschaft im Berichtszeitraum sind?

3. Folgt die Gesellschaft demselben Ablauf der internen Revision, den es gäbe, wenn der Wirtschaftsprüfer selbst Vorstandsvorsitzender wäre? Wenn nicht, wo und warum gibt es Unterschiede?

4. Hat der Wirtschaftsprüfer Kenntnisse irgendwelcher Vorgänge – entweder bilanztechnisch oder operativ – die die Absicht haben, Erträge oder Aufwendungen von einem Berichtszeitraum in einen anderen zu verschieben?

Wenn der Buchprüfungs-Ausschuß diese Fragen stellt, ist seine Zusammensetzung – der Mittelpunkt der meisten Reformen – von untergeordneter Bedeutung. Zusätzlich wird diese Prozedur Zeit und Geld sparen. Wenn Wirtschaftsprüfern die Situation klargemacht wird, werden sie ihre Pflicht tun. Wenn Ihnen die Situation nicht klargemacht wird… nun, wir haben gesehen, was dann passiert.

Die Fragen, die wir aufgezählt haben, sollten mindestens eine Woche, bevor ein Gesellschaftsbericht veröffentlicht wird, gestellt werden. Dieses Timing wird es ermöglichen, Differenzen zwischen dem Wirtschaftsprüfer und dem Management dem Ausschuß bekanntzugeben und zu lösen. Wenn das Timing knapper ist – wenn ein Gesellschaftsbericht unmittelbar bevorsteht und Ausschuß und Wirtschaftsprüfer sich gegenseitig beeinflussen – wird sich der Ausschuß unter Druck fühlen, die vorbereiteten Zahlen zu genehmigen. Eile ist der Feind der Genauigkeit. Meine Auffassung ist die, daß die kürzlich durch die SEC erfolgte Verkürzung der Fristen für die Berichterstattung die Qualität der Veröffentlichungen, die die Aktionäre erhalten, beeinträchtigen. Charlie und ich glauben, daß diese Regel ein Fehler ist und aufgehoben werden sollte.

Der grundlegende Vorteil unserer vier Fragen ist, daß sie vorbeugend wirken. Wenn die Wirtschaftsprüfer erst einmal wissen, daß der Buchprüfungs-Ausschuß sie auffordert, Handlungen des Managements positiv zu bestätigen, statt sie lediglich hinzunehmen, werden sie Untaten bereits früh im Prozeß widerstehen, lange bevor fadenscheinige Zahlen fester Bestandteil der Bücher des Unternehmens werden. Angst vor den Anwälten des Klägers wird dafür sorgen.

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Die Chicago Tribune brachte im letzten September eine vierteilige Serie über Arthur Andersen, die hervorragend illustrierte, wie Bilanzierungsstandards und die Qualität von Wirtschaftsprüfern in den letzten Jahren ausgehöhlt wurden. Vor ein paar Jahrzehnten war die Meinung eines Arthur Andersen Prüfers der Goldstandard der Berufsgruppe. Innerhalb der Firma bestand eine elitäre Professional Standards Group (PSG) auf ehrlicher Berichterstattung, egal welchen Druck es durch den Kunden gab. An diesen Prinzipien festhaltend, bezog die PSG 1992 Stellung, daß die Kosten von Aktienoptionen als Aufwand ausgewiesen werden sollten, was sie ja auch klar sind. Die Position der PSG wurde jedoch von den „einflußreichen“ Partnern von Andersen umgekehrt, die wußten, was ihre Kunden wollten – höhere ausgewiesene Gewinne ohne Rücksicht auf die Realität. Viele Vorstände bekämpften den Ausweis als Aufwand auch deswegen, weil sie wußten, daß die obszöne Gewährung von großen Mengen Optionen, nach denen sie sich sehnten, gestrichen würden, wenn deren Kosten hätten aufgeführt werden müssen.

Kurz nach der Umkehrung durch Andersen stimmte das Unabhängige Gremium für Bilanzierungsstandards (FASB) mit 7 zu 0 für die Ausweisung von Optionen als Aufwand. Es war vorhersehbar, daß die bedeutenden Wirtschaftsprüfungsgesellschaften und eine Armee von Vorständen Washington bestürmten, um den Senat unter Druck zu setzen – welche Institution könnte besser über Fragen der Bilanzierung befinden? – um das FASB zu kastrieren. Die Stimmen der Protestler wurden durch große politische Zuwendungen verstärkt, die üblicherweise mit dem Geld der Gesellschaften bezahlt wurden, das nur den Eigentümern gehörte, die übers Ohr gehauen werden sollten. Das war keine Sternstunde einer zivilisierten Klasse.

Zu seiner Schande stimmte der Senat mit 88 zu 9 gegen den Ausweis. Mehrere prominente Senatoren riefen sogar nach der Auflösung des FASB, wenn es seine Position nicht ändern würde (soviel zum Thema Unabhängigkeit). Arthur Levitt jr., damals Vorsitzender der SEC – und allgemein ein umsichtiger Kämpfer für Aktionäre – hat inzwischen sein widerwilliges Nachgeben dem Druck des Kongresses und der Unternehmen als den Akt seiner Amtszeit beschrieben, den er am meisten bedauert (die Einzelheiten dieser schmutzigen Affäre werden in Levitts aufgezeichnetem Buch Take on the Street dargestellt).

Mit dem Senat in der Tasche und einer besiegten SEC, wußte die Amerika AG, daß sie nun das Sagen hatte, als es um Bilanzierung ging. Hiermit wurde ein neues Zeitalter von Alles-ist-möglich Berichterstattung – abgesegnet und teilweise gefördert von sehr bekannten Wirtschaftsprüfern – eingeläutet. Das zügellose Verhalten, das schnell folgte, wurde zu einer Luftpumpe für die große Blase.

Nachdem es vom Senat bedroht war, drehte das FASB seine ursprüngliche Position um 180 Grad und übernahm die Einführung eines „Ehrensystems“, in dem erklärt wurde, daß der Ausweis bevorzugt würde, das aber auch den Gesellschaften erlaubte, die Kosten zu ignorieren, wenn sie das wünschten. Das entmutigende Ergebnis: Von den 500 Gesellschaften aus dem S&P übernahmen 498 die weniger wünschenswerte Methode, was sie natürlich höhere „Gewinne“ ausweisen ließ. Bezahlungshungrige Vorstände liebten dieses Ergebnis: Laß das FASB die Ehre haben, sie hatten ihr System.

In unserem Geschäftsbericht 1992 diskutieren wir die ungehörige Selbstbedienungsmentalität so vieler Vorstände. Ich schrieb: „Die Business-Elite riskiert den Verlust ihrer Glaubwürdigkeit bei Themen, die wichtig für die ganze Gesellschaft sind – worüber sie vieles Wichtige zu sagen hätte – wenn sie in Dingen, die für sie selbst wichtig sind, unglaubwürdige Positionen vertreten.

Der Verlust der Glaubwürdigkeit ist eingetreten. Die Aufgabe der Vorstände ist es jetzt, Amerikas Vertrauen wieder zu gewinnen – und um des Landes willen ist es wichtig, daß sie dies auch tun. Sie werden jedoch in diesem Bemühen keinen Erfolg haben, wenn es bei einfältigen Inseraten, bedeutungslosen Grundsatzstatements oder strukturellen Änderungen von Aufsichtsräten und Ausschüssen bleibt. Statt dessen müssen Vorstände Verantwortung als eine Lebensart begreifen und ihre Eigentümer wie Partner behandeln, nicht wie Einfaltspinsel. Für die Vorstände ist es Zeit, diesen Weg zu gehen.

Drei Vorschläge für Investoren: Erstens, hüten Sie sich vor Gesellschaften mit schwacher Bilanzierung. Wenn eine Gesellschaft Optionen nicht als Aufwand ausweist oder die Angaben zu Pensionen phantasiereich sind, passen Sie auf. Wenn es sich das Management bei offensichtlichen Aspekten sehr leicht macht, dann ist es sehr wahrscheinlich, daß sie auch hinter den Kulissen einem ähnlichen Weg folgen. Es ist selten nur eine Schabe in der Küche.

Das Herausposaunen des EBITDA (Ergebnis vor Zinsen, Steuern, Abschreibungen und Tilgung) ist eine besonders schädliche Praxis. Das Benutzen dieser Größe impliziert, daß Abschreibungen nicht wirklich Aufwendungen sind, da es den Geldbestand nicht beeinflußt. Das ist Unsinn. In Wahrheit sind Abschreibungen ein besonders unattraktiver Aufwand, weil die Bezahlung, die sie repräsentieren, im voraus erfolgt ist, bevor das erworbene Anlagegut dem Unternehmen irgendwelche Erträge gebracht hat. Wenn Sie möchten, stellen Sie sich vor, daß am Beginn dieses Jahres ein Unternehmen allen seinen Angestellten ihre Arbeit für die nächsten zehn Jahre bezahlt (so wie es Geld bezahlen würde für einen Gegenstand des Anlagevermögens, der die nächsten zehn Jahre genutzt werden soll). In den nächsten neun Jahren würden die Gehaltszahlungen keinen Geldabfluß bedeuten – eine Verminderung der Position „Vorausgezahlte Gehälter“, das in diesem Jahr aufgebaut worden ist. Würde irgend jemand argumentieren, daß das Buchen des Aufwandes in den Jahren zwei bis zehn einfach nur eine buchhalterische Formalität wäre?

Zweitens, unverständliche Fußnoten sprechen üblicherweise gegen ein vertrauenswürdiges Management. Wenn Sie eine Fußnote oder andere Erklärungen des Managements nicht verstehen können, dann ist es normalerweise deshalb, weil der Vorstand das nicht möchte. Enrons Beschreibungen bestimmter Transaktionen verwirren mich noch immer.

Seien sie schließlich mißtrauisch gegenüber Unternehmen, die Gewinnvorhersagen und Wachstumserwartungen herausposaunen. Gesellschaften operieren selten in einem ruhigen Umfeld ohne Überraschungen, und Gewinne kommen nicht einfach ruhig anmarschiert (außer natürlich in den Angebotsunterlagen von Investmentbankern).

Charlie und ich wissen heute nicht nur nicht, was unser Unternehmen im nächsten Jahr verdienen wird – wir wissen noch nicht einmal, was wir im nächsten Quartal verdienen werden. Wir mißtrauen den Vorständen, die für sich regelmäßig in Anspruch nehmen, die Zukunft vorhersagen zu können – und wir können es absolut nicht glauben, wenn sie ihre erklärten Ziele regelmäßig erreichen. Manager, die immer versprechen, „die Zahlen zu machen“, werden an irgendeinem Punkt versucht sein, Zahlen zu frisieren.

Wohltätige Spenden

Etwa 97,3 % aller berechtigten Aktien nahmen 2002 mit Spenden von insgesamt $ 16,5 Millionen an Berkshires Wohltätigkeitsprogram teil.

In den 22 Jahren des Programms hat Berkshire insgesamt $ 197 Millionen gemäß den Anweisungen unserer Aktionäre gespendet. Der Rest von Berkshires Spenden erfolgt durch unsere Tochterunternehmen, die die menschenfreundlichen Muster einhalten, die schon überwogen, bevor sie von uns erworben wurden (außer daß ihre früheren Eigentümer selbst die Verantwortung für ihre persönlichen Wohltätigkeiten tragen). Im Ganzen spendeten unsere Tochtergesellschaften in 2002 $ 24 Millionen, einschließlich Sachspenden.

Um an zukünftigen Spendenprogrammen teilnehmen zu können, müssen Sie Aktien der Klasse A besitzen, die auf den Namen des gegenwärtigen Besitzers eingetragen sind, nicht auf den Namen eines Bevollmächtigten wie Banken, Broker oder Verwahrer. Aktien, die am 31. August 2003 nicht so registriert sind, können nicht am Programm für 2003 teilnehmen. Wenn Sie das Spendenformular von uns erhalten, geben Sie es umgehend zurück, damit es nicht verlegt oder vergessen wird. Bestimmungen, die uns nach dem Termin erreichen, können nicht vergeben werden.

Die Hauptversammlung

Die diesjährige Hauptversammlung wird am Sonnabend, dem 3. Mai, stattfinden, und wieder werden wir im Civic Auditorium sein. Die Türen öffnen sich um 7 Uhr, der Film beginnt um 8.30 Uhr, und die Versammlung selbst fängt um 9.30 Uhr an. Mittags wird es eine kurze Pause zum Essen geben (Sandwiches können an den Ständen der Konzessionäre von Civic gekauft werden). Mit Ausnahme dieses Intermezzos werden Charlie und ich bis 15.30 Uhr Fragen beantworten. Geben Sie das beste, was Sie haben.

Eine Anlage zu den Hauptversammlungsunterlagen, die diesem Bericht beiliegen, erklärt, wie Sie die Ausweispapiere erhalten können, die Sie für den Zutritt zur Versammlung und den anderen Events benötigen. Für die Reservierung von Flugzeugen, Hotels und Autos haben wir erneut American Express (800-799-6634) geworben, um Sie zu unterstützen. Sie arbeiten jedes Jahr sagenhaft für uns, und ich danke ihnen dafür.

Wie wir es immer machen, werden wir Busse von den größeren Hotels zur Versammlung einsetzen. Hinterher werden die Busse zurück zu den Hotels und zum Nebraska Furniture Mart, Borsheim’s und zum Flughafen fahren. Selbst so werden Sie wahrscheinlich ein Auto nützlich finden.

Unsere Ausstellungsfläche für Produkte und Services von Berkshire wird in diesem Jahr größer und besser als jemals zuvor sein. Also stellen Sie sich darauf ein, Geld auszugeben. Ich denke, Sie werden besonderen Spaß daran haben, den Stand von The Pampered Chef zu besuchen, wo Sie Doris und Sheila in die Arme laufen könnten.

GEICO wird mit einem Stand und einer Zahl der besten Berater aus dem gesamten Land vertreten sein, die Sie mit Preisen für Autoversicherungen versorgen. In den meisten Fällen ist GEICO in der Lage, Ihnen einen speziellen Aktionärsrabatt (üblicherweise 8 %) zu gewähren. Dieses spezielle Angebot ist in 41 von 49 Staaten, in denen wir operieren, zulässig. Bringen Sie die Details Ihrer derzeitigen Versicherung mit und prüfen Sie, ob wir Ihnen Geld sparen können.

Am Sonnabend werden wir am Flughafen von Omaha die übliche Aufstellung von NetJets®-Flugzeugen zu Ihrer Besichtigung bereithalten. Sprechen Sie einfach einen Vertreter beim Civic an, um eines der Flugzeuge zu sehen. Wenn Sie während des Wochenendes eine von uns so genannte angemessene Anzahl von Artikeln kaufen, werden Sie Ihr eigenes Flugzeug brauchen, um sie nach Hause zu bringen. Und wenn Sie einen Teil von einem Flugzeug kaufen, werde ich persönlich dafür sorgen, daß Sie ein Dreierpack Slips von Fruit of the Loom bekommen.

Beim Nebraska Furniture Mart, einer 300.000-m²-Anlage an der 72. Straße zwischen Dodge und Pacific haben wir wieder „Berkshire-Wochenend“-Preise, das heißt, wir werden unseren Aktionären einen Rabatt bieten, den gewöhnlich nur Angestellte erhalten. Wir haben die Sonderaktion bei NFM vor sechs Jahren eingeführt, und die Verkäufe während des „Wochenendes“ wuchsen von $ 5,3 Millionen in 1997 auf $ 14,2 Millionen in 2002.

Um den Rabatt zu erhalten, müssen Sie zwischen Donnerstag, dem 1. Mai, und Montag, dem 5. Mai, einkaufen und Ihre Zugangskarte zum Treffen vorzeigen. Diese speziellen Preise gelten sogar für Produkte verschiedener hochwertiger Hersteller, die normalerweise stahlharte Regeln gegen Rabattierung haben, für Sie aber, dem Geist unseres Aktionärs-Wochenendes entsprechend, eine Ausnahme gemacht haben. Wir schätzen ihre Kooperation sehr. NFM ist werktags von 10.00 Uhr bis 21.00 Uhr geöffnet und Sonntags von 10.00 Uhr bis 18.00 Uhr. In diesem Jahr haben wir am Sonnabend von 18.00 Uhr bis 22.00 Uhr eine spezielle Aktion nur für Aktionäre. Ich werde dort sein, Hot Dogs essen und Coke trinken.

Bei Bornheim’s – dem größten Juweliergeschäft in den USA mit Ausnahme von Tiffany’s Geschäft in Manhattan – gibt es zwei Events ausschließlich für Aktionäre. Das erste ist ein Cocktail-Empfang am Freitag, 2. Mai, von 18.00 Uhr bis 22.00 Uhr. Das zweite, die Hauptgala, wird von 9.00 Uhr bis 17.00 Uhr am Sonntag, dem 4. Mai, stattfinden. Bitten Sie Charlie, Ihren Kassenbeleg zu signieren.

Spezielle Preise für Aktionäre sind von Donnerstag bis Montag verfügbar, darum kommen Sie zu anderen Zeiten, um die langen Schlangen am Freitag Abend und Sonntag zu vermeiden, und weisen Sie sich als Aktionär aus. Am Sonnabend haben wir bis 18.00 Uhr geöffnet. Bornheim’s arbeitet mit einer Handelsspanne, die volle 20 Prozentpunkte unter der der wichtigsten Konkurrenten liegt, darum gilt: je mehr Sie kaufen, um so mehr sparen Sie (oder zumindest ist das das, was mir meine Frau und meine Tochter erzählen).

Im Einkaufszentrum außerhalb von Bornheim’s haben wir am Sonntag nachmittag einige der weltbesten Bridge-Experten eingeladen, um mit unseren Aktionären zu spielen. Wir erwarten Bob Hamman, Sharon Osberg, Fred Gitelman und Sheri Winestock an den Tischen. Patrick Wolff, zweifacher US-Schachmeister, wird ebenfalls im Einkaufszentrum sein, um mit allen Aktionären zu spielen – mit verbundenen Augen! Im letzten Jahr spielte Patrick sechs Spiele gleichzeitig – mit seiner Augenbinde sicher plaziert – und zum ersten Mal erlitt er eine Niederlage (er gewann aber die anderen fünf Spiele). Er hat seitdem noch mehr trainiert, um in diesem Jahr eine neue Serie zu starten.

Weiterhin wird Bill Robertie, einer von nur zwei Spielern, die zweimal Backgammon-Weltmeister waren, verfügbar sein, um Ihr Geschick bei diesem Spiel zu testen. Schließlich haben wir einen Newcomer: Peter Morris, den Gewinner der Scrabble-Weltmeisterschaft von 1991. Peter wird gleichzeitig auf fünf Brettern spielen (allerdings nicht mit verbundenen Augen) und wird es seinen Herausforderern auch erlauben, ein Scrabble-Wörterbuch zu benutzen.

Wir werden im Einkaufszentrum auch Ihre Stimmbänder testen. Mein Freund Al Oehrle aus Philadelphia wird am Klavier sitzen, um jedes Lied in jeder Tonart zu spielen. Susie und ich werden das Singen anführen. Sie ist gut.

Gorat’s – mein Lieblings-Steakhaus – wird am Sonntag, 4. Mai, erneut ausschließlich für Aktionäre von Berkshire geöffnet sein und von 16.00 Uhr bis 22.00 Uhr servieren. Bitte denken Sie daran, daß Sie eine Reservierung brauchen, wenn Sie am Sonntag zu Gorat’s kommen möchten. Um eine zu erhalten, rufen Sie am 1. April (aber nicht vorher) 402-551-3733 an. Wenn Sonntag ausverkauft ist, gehen Sie an einem der anderen Abende, an dem Sie in der Stadt sind, zu Gorat’s. Zeigen Sie Ihre Kultiviertheit, indem Sie ein nicht durchgebratenes T-Bone-Steak mit einer doppelten Portion Gehacktem bestellen.

In diesem Jahr wird es kein Baseball-Spiel geben. Nachdem mein schnellster Ball im letzten Jahr mit 8 km/h gemessen wurde, entschied ich mich, meine Spikes an den Nagel zu hängen. Statt dessen sehen wir uns am Sonnabend abend bei NFM.

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Im nächsten Jahr wird unser Treffen in Omahas neuem Convention Center abgehalten werden. Dieser Wechsel der Räumlichkeiten wird es uns ermöglichen, das Event entweder am Sonnabend oder am Montag abzuhalten, je nach dem, was die Mehrheit von Ihnen bevorzugt. Bitte benutzen Sie den beigefügten speziellen Stimmzettel – aber nur, wenn Sie in Zukunft voraussichtlich teilnehmen werden.

Wir werden die Sonnabend/Montag-Entscheidung nach der Anzahl der Aktionäre und nicht der Aktien treffen. Das bedeutet, daß ein Class B-Aktionär, der eine Aktie besitzt, dieselbe Stimme hat wie ein Class A-Aktionär, der viele Aktien besitzt. Wenn die Wahl knapp ausfällt, werden wir nach dem Wunsch der auswärtigen Besucher entscheiden.

Noch einmal, bitte stimmen Sie nur ab, wenn Sie auch in Zukunft einige Treffen besuchen werden.

21. Februar 2003 Warren E. Buffett
Vorstandsvorsitzender