Warren Buffett's Fehler der ersten 25 Jahre

Als Warren Buffett im Jahr 1965 die Kontrolle über Berkshire Hathaway übernahm, notierte die Aktie bei einem Kurs von 15 US-Dollar. Mit dem Cashflow aus Berkshires Textilgeschäft, hat Buffett das Unternehmen nach und nach zu einer Investmentholding mit einem aktuellen Marktwert von 675 Milliarden US-Dollar ausgebaut. Der Aktienkurs ist auf 463.400 US-Dollar gestiegen.

Nach den ersten 25 Jahren als Vorsitzender von Berkshire Hathaway hat sich das Nettovermögen des Unternehmens durch Buffetts geschickte Kapitalallokation mit einer durchschnittlichen jährlichen Rate von 23,8% erhöht.

Die Berkshire-Aktie schloss das Jahr 1989 mit einem Kurs von 8.675 US-Dollar ab. Damit war der 44,7%ige Anteil, den Warren Buffett und seine Frau zu diesem Zeitpunkt an Berkshire Hathaway gehalten haben, rund 4,5 Milliarden US-Dollar wert. Jedoch hätte Buffetts Vermögen noch größer ausfallen können, wenn er keine Fehler gemacht hätte.

In seinem Brief an die Aktionäre von Berkshire Hathaway für das Jahr 1989 hob er einige seiner „Fehler der ersten fünfundzwanzig Jahre (gekürzte Fassung)“ hervor.

Deutsche Übersetzung aus Warren Buffetts 1989er Aktionärsbrief:

1. Mein erster Fehler war natürlich, dass ich die Kontrolle über Berkshire übernahm. Obwohl ich wusste, dass das Geschäft des Unternehmens – die Textilherstellung – nicht vielversprechend war, ließ ich mich zum Kauf verleiten, weil der Preis günstig erschien. Aktienkäufe dieser Art hatten sich in meinen Anfangsjahren als recht lohnend erwiesen, doch als Berkshire 1965 auf den Markt kam, wurde mir bewusst, dass die Strategie nicht ideal war.

Wenn Sie eine Aktie zu einem ausreichend niedrigen Preis kaufen, gibt es in der Regel einen Schluckauf in den Geschicken des Unternehmens, der Ihnen die Chance gibt, aus dem Investment mit einem anständigen Gewinn herauszukommen, auch wenn die langfristige wirtschaftliche Perspektive des Unternehmens vielleicht schrecklich ist.

Ich nenne dies den Zigarrenstummel-Ansatz. Ein Zigarrenstummel, der auf der Straße gefunden wird und nur noch einen Zug enthält, bietet vielleicht nicht viel Rauch, aber der „Schnäppchenkauf“ wird diesen Zug zu einem Gewinn machen.

Wenn Sie nicht gerade ein Insolvenzverwalter sind, ist diese Art des Kaufs von Unternehmen töricht. Erstens wird sich der ursprüngliche „Schnäppchenpreis“ wahrscheinlich doch nicht als so günstig herausstellen. In einem schwierigen Unternehmen taucht, kaum dass ein Problem gelöst ist, ein weiteres auf – es gibt nie nur eine Kakerlake in der Küche.

Zweitens wird jeder anfängliche Vorteil, den Sie sich sichern, schnell durch die geringe Rendite des Unternehmens aufgezehrt. Wenn Sie z.B. ein Unternehmen für 8 Millionen Dollar kaufen, das für 10 Millionen Dollar verkauft oder liquidiert werden kann, und sich sofort für einen der beiden Wege entscheiden, können Sie eine hohe Rendite erzielen.

Aber die Investition wird Sie enttäuschen, wenn das Unternehmen in zehn Jahren für 10 Millionen Dollar verkauft wird und in der Zwischenzeit jährlich nur ein paar Prozent der Kosten erwirtschaftet und ausgeschüttet hat. Die Zeit ist der Freund des wunderbaren Unternehmens und der Feind des mittelmäßigen.

Man könnte meinen, dieses Prinzip sei offensichtlich, aber ich musste es auf die harte Tour lernen – und zwar gleich mehrfach. Kurz nach dem Kauf von Berkshire erwarb ich ein Kaufhaus in Baltimore, Hochschild Kohn, über ein Unternehmen namens Diversified Retailing, das später mit Berkshire fusionierte.

Ich kaufte mit einem erheblichen Abschlag vom Buchwert, die Mitarbeiter waren erstklassig, und das Geschäft enthielt einige Extras – nicht erfasste Immobilienwerte und ein erhebliches LIFO-Bestandspolster. Wie konnte ich das verpassen?

Etwa drei Jahre später hatte ich das Glück, das Unternehmen für ungefähr das zu verkaufen, was ich bezahlt hatte. Nach dem Ende unserer Unternehmensehe mit Hochschild Kohn hatte ich Erinnerungen wie der Ehemann in dem Country-Song „My wife ran away with my best friend and I still miss him a lot“. [Anmerkung: In dieser Metapher ist „bester Freund“ das Geld, während „Ehefrau“ das Geschäft ist.]

Ich könnte Ihnen noch weitere persönliche Beispiele für die Torheit des „Schnäppchenkaufs“ nennen, aber ich bin sicher, dass Sie das Bild verstehen: Es ist viel besser, ein wunderbares Unternehmen zu einem fairen Preis zu kaufen, als ein faires Unternehmen zu einem wunderbaren Preis.

Charlie [Munger] hat das schon früh verstanden; ich war ein langsamer Lerner. Aber jetzt suchen wir beim Kauf von Unternehmen oder Stammaktien nach erstklassigen Unternehmen, die von einem erstklassigen Management geführt werden.

2. Das führt direkt zu einer weiteren Lektion: Gute Jockeys sind gut auf guten Pferden, aber nicht auf kaputten Gäulen. Sowohl das Textilgeschäft von Berkshire als auch Hochschild und Kohn wurden von fähigen und ehrlichen Leuten geführt. Dieselben Manager, die in einem Unternehmen mit guten wirtschaftlichen Eigenschaften beschäftigt wären, hätten gute Ergebnisse erzielt. Aber im Treibsand würden sie niemals Fortschritte machen.

Ich habe schon oft gesagt. Wenn ein Management mit brillantem Ruf auf ein Unternehmen mit schlechten wirtschaften Voraussetzungen trifft, bleibt der Ruf des Unternehmens unversehrt. Ich wünschte nur, ich wäre nicht so energisch gewesen, um Beispiele zu schaffen. Mein Verhalten entsprach dem, was Mae West zugab: „Ich war Schneewittchen, aber ich habe mich treiben lassen.“

3. Eine weitere Lektion, die damit zusammenhängt: Es geht ganz einfach. Nach 25 Jahren, in denen wir eine Vielzahl von Unternehmen gekauft und betreut haben, haben Charlie und ich nicht gelernt, wie man schwierige Geschäftsprobleme löst. Was wir gelernt haben ist, sie zu vermeiden.

Soweit wir erfolgreich waren, lag das daran, dass wir uns darauf konzentrierten, Ein-Fuß-Hürden zu finden, die wir überwinden konnten, und nicht daran, dass wir die Fähigkeit erworben haben, Sieben-Fuß-Hürden zu überwinden.

Die Feststellung mag ungerecht erscheinen, aber sowohl in der Wirtschaft als auch bei Investitionen ist es in der Regel weitaus profitabler, sich an das Einfache und Offensichtliche zu halten, als das Schwierige zu lösen. Gelegentlich müssen schwierige Probleme in Angriff genommen werden, wie es der Fall war, als wir unsere Sonntagszeitung in Buffalo gründeten.

In anderen Fällen bietet sich eine großartige Investitionsmöglichkeit, wenn ein großartiges Unternehmen auf ein einmaliges großes, aber lösbares Problem stößt, wie es vor vielen Jahren sowohl bei American Express als auch bei GEICO der Fall war. Alles in allem sind wir jedoch besser damit gefahren, Drachen zu meiden, als sie zu erschlagen.

4. Meine überraschendste Entdeckung: die überwältigende Bedeutung einer unsichtbaren Kraft in der Wirtschaft, die wir als „institutionellen Imperativ“ bezeichnen könnten. In der Wirtschaftsschule erhielt ich keinen Hinweis auf die Existenz dieses Imperativs. Und als ich in die Geschäftswelt eintrat, verstand ich ihn intuitiv nicht.

Ich dachte damals, dass anständige, intelligente und erfahrene Manager automatisch rationale Geschäftsentscheidungen treffen würden. Aber ich habe mit der Zeit gelernt, dass dem nicht so ist. Stattdessen geht die Rationalität häufig unter, wenn der institutionelle Imperativ ins Spiel kommt.

Beispiele:

(1) Als ob eine Institution von Newtons erstem Bewegungsgesetz beherrscht würde, wird sie sich jeder Änderung ihrer aktuellen Richtung widersetzen; (2) Genauso wie sich die Arbeit ausweitet, um die verfügbare Zeit zu füllen, werden Unternehmensprojekte oder -übernahmen entstehen, um die verfügbaren Mittel aufzusaugen;

(3) Jeder noch so törichte Geschäftswunsch des Leiters wird schnell durch detaillierte Rendite- und Strategiestudien unterstützt, die von seinen Truppen erstellt werden; und (4) Das Verhalten anderer Unternehmen, ob sie nun expandieren, Übernahmen tätigen, die Vergütung der Führungskräfte festlegen oder was auch immer, wird gedankenlos imitiert werden.

Die institutionelle Dynamik – und nicht etwa Käuflichkeit oder Dummheit – bestimmen den Kurs der Unternehmen, der allzu oft fehlgeleitet ist.

Nachdem ich einige teure Fehler gemacht habe, weil ich die Macht des Imperativs ignoriert habe, habe ich versucht, Berkshire so zu organisieren und zu verwalten, dass der Einfluss des Imperativs minimiert wird. Darüber hinaus haben Charlie und ich versucht, unsere Investitionen in Unternehmen zu konzentrieren, die sich des Problems bewusst sind.

5. Nach einigen anderen Fehlern habe ich gelernt, nur mit Leuten ins Geschäft zu kommen, die ich mag, denen ich vertraue und die ich bewundere. Wie ich bereits erwähnt habe, ist diese Politik an sich kein Garant für Erfolg: Ein zweitklassiges Textil- oder Kaufhausunternehmen wird nicht erfolgreich sein, nur weil seine Manager Männer sind, die Sie gerne mit Ihrer Tochter verheiratet sehen würden.

Ein Eigentümer (oder Investor) kann jedoch Wunder bewirken, wenn es ihm gelingt, sich mit solchen Leuten in Unternehmen zusammenzutun, die über anständige ökonomische Charakterzüge verfügen.

Umgekehrt wollen wir uns nicht mit Managern zusammentun, denen es an bewundernswerten Eigenschaften mangelt, ganz gleich, wie attraktiv die Aussichten ihres Unternehmens sind. Es ist uns noch nie gelungen, ein gutes Geschäft mit einem schlechten Menschen zu machen.

6. Einige meiner schlimmsten Fehler waren nicht öffentlich sichtbar. Es handelte sich um Aktien- beziehungsweise Geschäftskäufe, deren Vorzüge ich erkannte und die ich dennoch nicht getätigt habe. Es ist keine Sünde, eine große Chance außerhalb des eigenen Kompetenzbereichs zu verpassen.

Aber ich habe einige wirklich große Käufe, die mir auf dem Silbertablett serviert wurden und die ich durchaus verstehen konnte, nicht getätigt. Für die Aktionäre von Berkshire, mich eingeschlossen, war der Preis für diese Art von Daumenlutschen enorm.

7. Unsere konsequent konservative Finanzpolitik mag als Fehler erscheinen, war es aber meiner Ansicht nach nicht. Rückblickend ist klar, dass ein deutlich höherer, wenn auch immer noch konventioneller Verschuldungsgrad bei Berkshire zu einer wesentlich besseren Eigenkapitalrendite geführt hätte, als die 23,8%, die wir tatsächlich im Durchschnitt erzielt haben.

Selbst 1965 hätten wir vielleicht mit 99%iger Wahrscheinlichkeit davon ausgehen können, dass ein höherer Verschuldungsgrad nur zum Guten führen würde. Dementsprechend hätten wir vielleicht nur eine Wahrscheinlichkeit von 1% gesehen, dass ein externer oder interner Schockfaktor dazu führen würde, dass ein konventioneller Verschuldungsgrad zu einem Ergebnis führen würde, das irgendwo zwischen vorübergehendem Leid und Zahlungsausfall liegt.

Diese 99:1-Quoten hätten uns nicht gefallen – und werden es auch nie. Ein geringes Risiko, in Not zu geraten oder in Ungnade zu fallen, kann unserer Meinung nach nicht durch eine große Chance auf zusätzliche Renditen aufgewogen werden.

Wenn man vernünftig handelt, kann man sicher sein, dass man gute Ergebnisse erzielt; in den meisten Fällen beschleunigt die Hebelwirkung die Dinge nur. Charlie und ich hatten es noch nie besonders eilig: Wir genießen den Prozess weitaus mehr als die Erträge – obwohl wir gelernt haben, auch mit diesen zu leben.

– Ende der Übersetzung –